蒙娜丽莎(002918)2024年报点评：主动调整客户结构 减值拖累盈利

事项：
公司发布2024 年报。2024 年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润46.3/1.2/1.0 亿元，同比-21.8%/-53.1%/-57.5%。24Q4，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.6/-0.2/-0.2 亿元，同比-23.0%/亏损收窄/亏损收窄。2024，公司年分红0.82 亿元，对应分红率65.4%。
评论：
陶瓷行业经营承压，公司主动调整客户结构降低风险。受房地产行业调整影响，陶瓷行业市场竞争加剧，2024 年全国陶瓷砖产量为59.1 亿平方米，较2023年下降12.18%。截至2024 年底，建筑陶瓷工业规模以上企业单位数共993 家，较2023 年减少29 家，全国建筑陶瓷生产线数量为2193 条，相比2022 年的2485 条，退出率为11.75%。2024 年，公司实现建筑陶瓷制品收入45.5 亿元，同比-22.6%，其中量价yoy-16.3%/-7.5%。分渠道看，公司坚持稳健经营原则，加强经销业务，主动减少了部分经营风险较大的房地产客户的销售规模，落实多项提质增效措施，2024 年经销/战略工程渠道分别实现收入35.4/10.9 亿元，同比-7.5%/-48.0%，毛利率25.7%/32.6%，同比-2.6/+0.9pcts。
盈利能力承压，资产减值拖累盈利。2024 年，公司实现毛利率27.3%，同比-2.2pct。费用端，2024 年公司实现销售/管理/财务费用率6.4%/9.5%/0.2%，同比-0.01/+1.9/-1.3pct，其中财务费用率下降主要系报告期内发生可转换债券回售；优化债务结构，压缩贷款规模，利息支出减少。2024 年，公司计提资产及信用减值损失合计1.5 亿元，拖累盈利，综合影响公司归母净利率同比-1.8pct至2.7%。
全渠道布局完善，优化运营管理效率。渠道拓展方面，公司大力发展整装、新零售等市场业务，积极与各大装饰公司建立深度合作关系，提供高品质的产品和专业的服务，全渠道竞争力持续强化。同时，公司系统性推进降本增效工程，强化费用管控机制，通过全价值链优化实现资源高效配置；持续落实减费、降本、增效各项措施，有望进一步优化渠道运营效率。
投资建议：国家明确要求建材行业能效基准水平以下产能原则上应在2025 年底前完成技术改造或淘汰退出，因此缺乏成本优势和竞争力的中小企业或面临加速出清。而公司是瓷砖行业龙头，渠道布局完善，产品竞争力强，有望实现份额稳步提升。考虑到瓷砖行业短期内竞争仍然激烈，我们预计25-27 年归母净利润分别为2.01/2.49/2.85 亿元，对应25-27 年PE 为18/15/13X，参考可比公司估值，给予25 年21 倍PE，给予目标价10.16 元，维持“推荐”评级。
风险提示：产能不达预期，工程业务大客户依赖较重拖累账期，政策趋严等。