中国人寿(601628)：投资驱动利润突破千亿 下调假设不改EV高增
负债端NBV 稳健增长，队伍规模企稳态势巩固。1）2024 年公司实现寿险NBV（使用2023 年经济假设）458.1 亿，同比+24.3%，延续稳健表现。
寿险新单保费2141.7 亿，同比+1.6%，其中首年期交保费1190.8 亿，同比+ 5.8%；NBV Margin 为21.4%，同比+3.9pt。2）年末个险销售人力61.5万，较年初-3.0%，降幅持续收窄；销售队伍提质增效成效显著，月人均首年期交保费同比+15.0%，绩优人力规模和占比逐步提升。3）基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司审慎下调整体投资回报率假设为4%，普通型/浮动收益型业务的风险贴现率假设分别为8%、7.2%，调整后2024 年末寿险EV 为14011.5 亿，较年初+11.2%。
股市回暖带动投资收益同比大幅提升。2024 年末公司投资资产规模为66110.7 亿，较年初+16.8%；主要品种中债券配置比例59.0%，定期存款配置比例6.6%，债权型金融产品配置比例7.9%，股票和基金（不包含货币市场基金）配置比例12.2%。2024 年股票市场低位震荡后快速反弹，公司抓住机会开展逆势投资和中长期布局，持续推进权益投资均衡配置和结构优化，实现总投资收益3082.5 亿，同比+150.4%，总投资收益率5.5%，同比+3.1pt；受债券市场利率大幅下行和优质资产稀缺影响，实现净投资收益1956.7 亿，同比+5.3%，净投资收益率3.5%，同比-0.2pt。
净利润和净资产创历史新高，合理平滑派息水平以使股东充分分享公司长期稳健发展红利。2024 年公司资负两端相向发力，实现归母净利润1069.4亿，同比+108.9%，归母净资产首次突破5000 亿，取得历史最好成绩。公司综合考虑盈利水平、偿付能力情况、寿险的长期性特征等，对派息水平做一定平滑处理，全年每股派发红利0.65 元，派息总额达183.7 亿，同比大幅增长51%，占归母净利润的比率为17%，从而更好地平衡全体股东的整体利益以及公司的可持续发展。
维持“强烈推荐”投资评级。2024 年公司负债端维持稳健表现，资产端较好把握权益市场节奏，归母净利润和净资产取得历史最好成绩。公司作为纯寿险标的上涨弹性更大，能够享受市场更高的beta 属性，有望成为博弈市场、利率和经济的优质工具。我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为953/1011/1086 亿，对应增速-11%/+6%/+7%。
风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。