燕京啤酒(000729)：大单品及高端逻辑强化 改革成效持续兑现
事件：燕京啤酒发布2024 年报，2024 年公司营收/归母净利润为146.67/10.56 亿元，同比+3.20%/63.74%；2024Q4 营收/归母净利润为18.21/-2.32 亿元，同比+1.32%/减亏0.79 亿元。
24Q4 销售提速，全年U8 延续高增：公司的市场精耕细作与战略性扩张并行推进，同步完成销售渠道结构升级，拆分量价来看，2024 年/24Q4公司啤酒总销量约400.44/55.71 万千升，同比分别+1.57%/8.91%，其中燕京U8 销量69.60 万千升，同比增长 31.40%，实现全国化布局与销量双突破，势能依旧。2025 年公司继续聚焦U8 大单品及高端化战略，预计U8 销量有望维持高双位数增长。2024 年/24Q4 公司千升酒收入同比+1.60%/-6.97%至3663/3269 元，我们认为2024Q4 千升营收或受非啤酒业务与货折扰动。2024 年公司在行业整体承压的背景下，实现了业绩的强势突破。
产品结构持续升级，中高档产品占比提升：分品牌来看，2024 年中高档产品实现营收88.65 亿元，同比增长2.15%；普通产品实现营收43.65 亿元，同比-1.24%。分地区，2024 年华北/华南/华东/华中/西北地区分别实现营收78.30/38.48/13.38/10.88/5.62 亿元，分别同比+5.39%/+0.28%/+9.82%/ +0.32%/-12.52%，2024 年国内区域净增加经销商98 家。分渠道来看，2024 年传统/KA/电商渠道分别实现营收139.25/4.86/2.55 亿元，分别同比+3.40%/-1.66%/+1.79%。
改革逻辑进一步兑现，盈利水平稳步提升：得益于（1）U8 带动产品结构升级、中高档产品占比提升；（2）成本红利释放；（3）深化内部改革：
运营效率提高、资源配置优化、运营成本降低驱动费率优化、盈利提升，2024 年公司毛利率同比增长3.09pct 至40.72%，销售/管理费用率同比分别-0.26/-0.70pct 至10.82%/10.70%；销售净利率为9.03%，同比增长3.02pct。
盈利预测与投资评级：考虑到现饮场景修复待观测，以及U8 大单品增势依旧，改革逻辑持续兑现，综合考虑下我们调整 2025-2027 年公司归母净利润为14.79/18.42/22.26 亿元（2025-2026 年前值14.70/17.06 亿元，新增2027 年预测值），同比增长 40.06%/24.59%/20.83%，对应当前PE24.13x、19.37x、16.03x，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。