紫燕食品(603057)：收入降幅有所扩大 门店端压力持续

事件：紫燕食品公布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年全年实现营业收入33.63 亿元，同比-5.28%；归母净利润3.46 亿元，同比+4.50%；扣非归母净利润2.81 亿元，同比+1.28%。其中，24Q4 单季度实现营业收入6.76 亿元，同比-7.88%；归母净亏损249 万元，上年同期为亏损992 万元；扣非归母净亏损2028万元，上年同期为亏损1524 万元。25Q1 单季度实现营业收入5.64 亿元，同比-18.86%；归母净利润1522 万元，同比-71.80%；扣非归母净利润500 万元，同比-87.09%。
各品类不同程度承压，外埠市场有所收缩。受终端消费需求及其他业态冲击影响，公司门店端业务阶段性承压，鲜货类产品2024 年实现营业收入28.04 亿元，同比-6.65%。其中夫妻肺片/整禽类/香辣休闲分别实现收入9.91/8.01/2.92 亿元，同比-9.84%/-8.95%/-6.95%，各品类有不同程度的承压。24Q4/25Q1 鲜货类产品分别实现营业收入5.44/4.46 亿元，同比-10.50%/-20.60%，25Q1 收入降幅有所扩大（25Q1 夫妻肺片/整禽类/香辣休闲分别实现收入1.56/1.14/0.49 亿元，同比-19.55%/-25.79%/-9.99%）。分区域看，2024 年公司华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北实现收入23.01/3.86/3.18/1.28/0.73/0.47/0.19 亿元，核心区域表现相对好于外埠市场，大本营华东区域收入同比下滑5.97%，第二梯队区域如华北/华南收入同比分别下滑18.20%/16.41%，第三梯队如东北区域收入同比降幅较大。
25Q1 费用率有所提升，利润端短期承压。毛利率方面，2024 全年/24Q4/ 25Q1公司毛利率分别为22.93%/9.86%/18.16%； 25Q1 同比-2.74pcts ， 环比+8.30pcts。毛利率的同比下降估计与进口牛肉价格提升有关。费用端，2024 全年/24Q4/25Q1 销售费用率分别为5.24%/5.93%/6.21%；25Q1 同比+0.98pcts，环比+0.27pcts。2024 全年/24Q4/25Q1 管理费用率分别为5.24%/5.68%/8.43%；25Q1 同比+2.05pcts，环比+2.75pcts。25Q1 费用率的同比提升主要系收入端下滑，规模效应有所减弱。综合来看，2024 全年/25Q1 公司归母净利率分别为10.30%/2.70%；25Q1 同比-5.07pcts。
盈利预测、估值与评级：考虑到公司门店端表现有待恢复，我们下调2025-2026年归母净利润预测至3.52/3.87 亿元（较前次下调26.1%/34.8%），新增2027年归母净利润预测为4.32 亿元。对应2025-2027 年EPS 为0.85/0.93/1.04 元，当前股价对应P/E 分别为28/25/23 倍，公司全国化进程日趋完善，盈利能力仍有提升空间，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动，单店修复不及预期，消费环境承压。