容百科技(688005)：业绩短期承压 长期关注三元龙头
投资要点：
公司业绩短期承压。2024 年，公司实现营收150.88 亿元，同比下降33.41%；营业利润4.30 亿元，同比下降42.28%；净利润2.96亿元，同比下降49.06%；扣非后净利润2.44 亿元，同比下降52.64%；经营活动产生的现金流净额5.23 亿元，同比下降70.85%；基本每股收益0.42 元，加权平均净资产收益率3.46%；利润分配预案为拟每10 股派发现金红利3.70 元(含税)，合计拟派发现金红利2.61亿元，占公司2024 年归母净利润的88.11%，公司业绩短期承压。
其中，公司第四季度实现营收37.64 亿元，环比下降15.14%，同比下降7.81%；净利润1.80 亿元，环比增长69.17%，同比增长612.94%，2024 年公司单季度净利润持续改善。2024 年，公司非经常性损益合计5184 万元，其中政府补助3725 万元、委托他人投资或管理资产的损益2079 万元，而2023 年非经常性损益合计6552万元。公司主要从事多元材料、磷酸锰铁锂材料、钠电材料及多元前驱体的研发、生产和销售。
我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动正极材料需求增加。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90 万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025 年1-2 月，我国新能源汽车销售183.60 万辆，同比增长52.24%，合计占比40.33%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024 年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%；其中出口197.1GW。2025 年1-2 月，我国动力和其他电池合计产量208.1GWh，同比增长89.2%；其中出口38.6GWh。2024 年12 月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025 年1 月，商务部等印发《关于组好2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025 汽车以旧换新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025 年我国新能源汽车仍将保存两位数增长，对应正极材料需求将持续增长。高工锂电统计显示：2024 年，我国正极材料出货335 万吨，同比增长35.08%。
其中，三元正极材料出货65 万吨，同比持平。2024 年，我国动力电池装机中三元材料合计占比25.31%，占比较2023 年回落7.23个百分点，占比回落主要与磷酸铁锂技术提升相关，短期预计我国动力电池装机占比仍将以磷酸铁锂为主，但三元电池在中高端领域仍具备优势。
公司正极材料业绩短期承压，预计2025 年将恢复增长。公司正极材料出货持续增长，对应的营收总体分为两个阶段，其中2016-2022年总体持续高增长，2023-2024 年则持续下降，下降主要受行业均价回落影响，如公司2023 年正极材料均价约21.08 万元/吨，同比下降31.09%。具体至2024 年，公司正极材料出货12.17 万吨，同比增长22.37%，增速显著高于我国三元正极材料出货水平，全球市场占比12%，连续四年全球领跑；对应均价约11.80 万元/吨，同比下降33.04%，价格下降主要受上游主要原材料如氢氧化锂价格回落，以及正极材料产能显著释放导致行业竞争加剧；公司正极材料量增价跌，全年对应营收143.57 亿元，同比下降31.53%，在公司营收中占比95.16%。
展望2025 年，公司正极材料业绩将恢复增长，主要基于如下方面：
一是正极材料需求仍将受益于新能源汽车和储能电池增长。从行业发展趋势看，高镍及超高镍三元正极材料仍将是高端车型的最优选择，伴随固态电池产业化进程加快，低空经济、人形机器人等新兴市场需求对能量密度和高功率产品也提出更高要求，而高镍/超高镍三元材料将是固态电池主要选择。公司固态电池领域与宁德时代、卫蓝新能源等40 余家电池及整车企业建立了合作关系。二是上游氢氧化锂及三元正极材料价格波动将趋缓。三是海外市场预计将进一步放量。2024 年第四季度公司韩国工厂首期2 万吨/年生产基地单月满产，海外客户销量及超高镍产品销售占比进一步提升，2024年海外客户累计销量首次超过2 万吨，伴随韩国二期4 万吨/年生产线预计2025 年上半年开始试生产，预计2025 年海外销售将进一步放量。另外欧洲波兰项目开始进行首期2 万吨项目建设论证。四是公司在产品及客户结构方面进一步优化，2024 年9 系及以上超高镍产品出货2.7 万吨，占比提升至23%，磷酸锰铁锂和钠电等新业务取得积极进展。2024 年公司磷酸锰铁锂出货同比增长超100%，其二代产品已完成论证与一阶段定性，单吨成本较磷酸铁锂低10%，预计2025 年完成产线改造并实现批量生产与交付；公司钠电正极在动力、储能、启停等领域处于领先位置，2025 年初公司相继获得3000 吨层状氧化物正极材料订单、数百吨聚阴离子正极材料订单，且公司已开始在湖北仙桃新建年产6000 吨钠电正极材料生产线。
公司盈利能力提升，预计2025 年有望持续改善。2024 年，公司销售毛利率10.02%，同比提升1.43 个百分点；其中第四季度毛利率为12.75%，环比第三季度提升1.60 个百分点并创近两年单季度新高。公司主营产品毛利率显示：正极材料为9.34%，同比提升1.74个百分点。2024 年，公司研发投入4.24 亿元，同比增长约20%。
截止2024 年底：公司现有专利累计申请1206 项，国内外专利授权597 项。结合上游原材料价格走势、正极材料细分领域议价能力，以及公司高附加值产品预计将有序放量，预计2025 年公司盈利能力总体有望持续改善。
回购彰显公司发展信心。2024 年6 月，公司公布回购议案：回购价格不超过41.98 元/股，回购金额不低于5000 万元且不超过1 亿元，回购股份未来择机全部用于员工持股计划或股权激励。2024年7 月12 日，公司公告回购4301807 股，占公司总股本比例为0.89%，回购金额9999 万元，实际回购价格区间为21.96-24.56元/股。自2023 年10 月25 日至2024 年7 月11 日，公司以集中竞价交易方式累计回购10090435 股，占公司总股本的2.09%，支付总金额3.01 亿元。
首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026 年摊薄后的每股收益分别为1.08 元与1.40 元，按4 月10 日19.45 元收盘价计算，对应的PE 分别为17.97 倍与13.88 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目市场拓展不及预期。