中炬高新(600872)：24年改革成果初现 期待主业再向上

24 年公司营收/归母净利/扣非净利55.2/8.9/6.7 亿，同比+7.4%/-47.4%/+28.0%，符合业绩预告（预计归母净利6.79-10.18 亿元），归母利润同比下滑较多系23 年与工业联合诉讼和解带动预计负债转回形成高基数；扣非同比增长主要得益于成本红利/精细化管理。24Q4 营收/归母净利/扣非净利15.7/3.2/1.2 亿，同比+32.6%/-89.3%/+93.9%，其中Q4 美味鲜收入/归母净利同比+11.0%/+74.4%，收入增长环比Q3 有所提速（Q3 美味鲜收入同比+2.7%），系春节备货公司给予较多促销政策，利润受益于成本红利/少数股东权益收回。展望来看，25Q1 因库存消化/高基数等问题经营或有所承压，后续随着主业持续恢复，期待经营改善，“买入”。
24 年美味鲜销售平稳增长，销售策略仍处于调整期24 年公司锚定激励目标、加速主业渠道改革与各项事务推进，土地收储部分已部分落地，少数股东权益收回亦已完成。主业端，24 年美味鲜收入/净利润50.8/7.8 亿，同比+2.9%/+29.5%，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比-1.5%/-0.2%/+27.0%/-11.9%， Q4 经销商加速冲击年度任务目标，公司推出性价比的味精、食用油等产品予以助力，增长提速，库存水平有所抬升。渠道端，截至24 末，公司经销商数量达到2554 名，净增470名；分区域，24 东/南/中西/北部区域收入同比+6.0%/+0.0%/-6.7%/-1.0%。
成本改善/管理精益带动盈利能力提升
24 年毛利率同比+7.1pct 至39.8%（美味鲜同比+4.3pct），24Q4 毛利率同比+12.7pct 至45.8%（美味鲜同比+2.9pct），公司毛利率提升得益于大豆等成本下降及公司采购精益化，以及卖地收入增加（地块成本较低）。24 年美味鲜销售费用率同比+0.8pct 至9.9%（Q4 同比基本持平），费用增加系渠道改造、促销推广；管理费用率同比+0.2pct 至6.0%（Q4 同比-3.6pct），24 年提升主要系确认股权激励等费用。24 年美味鲜净利率15.3%，同比+3.1pct（24Q4 同比+3.8pct）。25 年随着销售团队人员及渠道利益梳理完成，主业经营有望持续恢复，24 年少数股东权益收回，有望显著增厚25 年利润。
期待主业经营恢复，维持“买入”评级
考虑公司渠道改革仍在摸索期、叠加外部消费环境仍在弱复苏，我们下调公司收入增速及盈利预测，预计25-26 年EPS 1.06/1.21 元（较前次-8%/-11%），引入27 年EPS 1.37 元，参考可比公司25 年目标PE 均值24x，给予25 年目标PE 24x，目标价25.44 元（前次29.90 元，对应25 年26x PE），“买入”。
风险提示：食品安全，成本波动，市场竞争超出预期。