广发证券-美兰空港-0357.HK-海南"封关"倒计时，自贸港航空枢纽地位再升级

“精选摘要：后，机场产能显著提升，T2航站楼新增29.6万平米面积，高峰小时容量增至40架次。公司形成航空性与非航业务双驱动格局，2024年收入占比各约50%，其中免税特许经营业务依托3.7万平米商业面积及与新加坡樟宜机场的合资经营，非航业务收入有望改善并持续增长。封关政策红利释放，多维利好持续兑现。。”

1. 核心观点：省会干线机场地位稳固，产能释放驱动增长。

2. 美兰空港作为海南省会干线机场，2024年旅客吞吐量达2689万人次，创历史新高。

3. 二期全面投产后，机场产能显著提升，T2航站楼新增29.6万平米面积，高峰小时容量增至40架次。

4. 公司形成航空性与非航业务双驱动格局，2024年收入占比各约50%，其中免税特许经营业务依托3.7万平米商业面积及与新加坡樟宜机场的合资经营，非航业务收入有望改善并持续增长。

5. 封关政策红利释放，多维利好持续兑现。

6. 2025年12月18日海南全岛封关将带来全方位发展机遇。

7. 客流方面，85国免签政策效果显著，2025年一季度出入境外国游客达28.9万人次，同增59.3%，同时税收优惠带动商贸客流增加。

8. 航权方面，7条第五航权航线稳定运营，第七航权试点即将落地，为打造航空枢纽奠定坚实基础。

9. 税收方面,“零关税”政策覆盖74%进口商品，双“15%”优惠税率较内地优势明显。

10. 海南机场集团收购落地，三大机场协同受益。

11. 2024年美兰机场，凤凰机场及博鳌机场旅客吞吐量达4931万人次，航空业务规模优势显著。

12. 非航业务实现免税等资源优化配置，且随租金模式向浮动定价转变，协同效益将进一步显现。

13. 盈利预测与投资建议。

14. 综合美兰机场产能利用率提升、海南自贸港封关红利及国际航线恢复等因素，预计2025E/26E/27E收入分别为人民币21.68/24.47/27.07亿元，同比变化-0.1%/+12.9%/+10.6%；成本分别为人民币20.64/20.96/21.32亿元，同比变化2.10%/1.52%/1.72%；归母净利润分别为人民币-0.86/1.09/2.53亿元，26年扭亏为盈、27年大幅增长。

15. 我们用DCF测算得出美兰空港合理总价值79.11亿港币，对应每股合理价值为16.72港币。

16. 首次覆盖给予“买入”评级。

17. 风险提示。

18. 自然灾害，经济下行，协同效应不及预期，自贸港政策不及预期。