国联民生证券-芒果超媒-300413-核心业务韧性强，布局出海及IP衍生开发

“精选摘要：效播放量yoy+69%，《国色芳华》创芒果云合集均播放量首破4000万佳绩，储备《水龙吟》《咸鱼飞升》等剧集近百部；2025H1大芒计划上线微短剧1179部，同比增长近7倍，秉持“精品化+剧场化”运营策略，实现横竖屏全覆盖，自制横屏短剧《姜颂》登顶猫眼5月短剧有效播放榜；《乘风》IP衍生微。”

1. 事件2025年8月23日，公司发布2025年半年报，2025H1营收59.6亿元，yoy-14.3%，归母净利润7.63亿元，yoy-28.3%。

2. 互联网视频稳业务韧性强1）芒果TV收入相对稳定，业务结构调整影响整体收入。

3. 2025H1芒果TV互联网视频营收48.8亿元，yoy-1.5%，其中互联网视频营收40.8亿元，yoy-2.9%；运营商业务营收8亿元，yoy+7%，自2024H1调整后，重新步入增长通道。

4. 互联网视频业务中，会员收入25亿元，yoy+0.4%，占整体营收比例提升至42%；广告营收15.9亿元，yoy-7.8%，2025Q2公司广告业务较2025Q1有明显回暖，但总体而言广告主投放意愿相对谨慎，品牌广告市场复苏相对滞后、乏力。

5. 内容制作营收6.1亿元，yoy-4.3%；电商业务营收4.5亿元，yoy-67.1%，主要因为传统电商业务营收下降。

6. 如不考虑电商业务，2025H1其他业务营收合计yoy-1.5%。

7. 2）内容体系建设进步显著。

8. 根据云合，2025H1芒果TV影视剧有效播放量yoy+69%，《国色芳华》创芒果云合集均播放量首破4000万佳绩，储备《水龙吟》《咸鱼飞升》等剧集近百部；2025H1大芒计划上线微短剧1179部，同比增长近7倍，秉持“精品化+剧场化”运营策略，实现横竖屏全覆盖，自制横屏短剧《姜颂》登顶猫眼5月短剧有效播放榜；《乘风》IP衍生微短剧《乘风2025之三十而励》即将上线；《还珠》系列等现象级IP将改编为短剧。

9. 积极布局出海及IP衍生开发1）实施“芒果出海三年行动计划”（2025-2027）：探索本地内容创制、运营、合作等方式，力争芒果TV国际APP日活“三年三连翻”。

10. 联合马来西亚、越南等国20余家传媒机构和运营商，推进本地内容共创、招商合作等合作；上线国际广告和会员平台，完善品牌及程序化广告等功能。

11. 截至2025H1，芒果TV国际APP累计下载量2.95亿。

12. 2）金鹰卡通、小芒电商、天娱传媒发力IP衍生业务。

13. 小芒电商首次实现半年度盈利，在上海开设“小芒全球旗舰店”；小芒潮流服饰、毛绒、卡牌机甲、潮玩等IP周边商品已在全国近3000家线下门店铺货。

14. 盈利预测与投资建议由于公司电商业务调整持续，我们预计公司2025-2027年收入128.2/136.0/145.7亿元，yoy-9.0%/+6.1%/+7.1%；归母净利润13.9/15.2/19.1亿元，yoy+1.9%/+9.1%/+25.9%。

15. 广电总局印发《进一步丰富电视大屏内容促进广电视听内容供给的若干举措》，提出多项管理机制调整，有望从中长期优化行业生态。

16. 基于此，维持“买入”评级。

17. 风险提示：政策监管风险、影视作品销售风险、市场竞争加剧风险、影视剧项目季节性风险。