招商证券-浙能电力-600023-25年中报点评：电量实现稳定增长，控股火电盈利继续提升

“精选摘要：收益下滑，以及去年同期有4.04亿元的无形资产处置收益；其中，2Q25实现营业收入178.7亿元，同比-11.28%；归母净利润24.37亿元，同比+15.42%。公司首次进行中期分红，拟派发现金红利0.05元/股，分红比例19.09%。下游用电需求增长+机组投产带动发电量增长，控股火电盈。”

1. 浙能电力发布2025年中报，上半年实现营业收入354.72亿元，同比-11.68%；归母净利润35.12亿元，同比-10.57%。

2. 营收业绩均有下滑，首次进行中期分红。

3. 公司上半年实现营业收入354.72亿元，同比-11.68%；归母净利润35.12亿元，同比-10.57%，业绩同比下滑主要是由于投资收益下滑，以及去年同期有4.04亿元的无形资产处置收益；其中，2Q25实现营业收入178.7亿元，同比-11.28%；归母净利润24.37亿元，同比+15.42%。

4. 公司首次进行中期分红，拟派发现金红利0.05元/股，分红比例19.09%。

5. 下游用电需求增长+机组投产带动发电量增长，控股火电盈利继续提升。

6. 2025年上半年浙江省用电量3232.66亿千瓦时，同比+7.06%，增速较全国平均值4.5%高2.56pct。

7. 受益需求增长，以及六横二期3、4号机组分别于2024年7月和11月投产，公司2025年上半年上网电量746.98亿千瓦时，同比+4.57%，其中火电上网电量740.80亿千瓦时，同比+3.9%，光伏6.12亿千瓦时，同比+387.1%。

8. 受益于燃料成本下行，上半年子公司嘉华发电、中煤舟山分别实现净利润5.81、4.78亿元，同比增长58.6%、574.4%。

9. 投资收益下滑，整体盈利水平相对稳定。

10. 上半年公司毛利率为10.83%，同比-0.2pct；净利率为10.84%，同比-0.22pct。

11. 销售/管理/研发/财务费率分别为0.22%/2.93%/0.42%/1.34%，同比-0.01pct/+0.37pct/-0.07pct/-0.14pct。

12. 公司实现投资收益20.78亿元，同比-20.44%。

13. 其中，对联合营企业的投资收益为17.1亿元，同比-23.9%，主要是因为期内公司参股的淮浙煤电、宁海发电净利润分别同比下滑48.3%、41.8%，至4.09和3.05亿元。

14. “反内卷”背景下中来业绩有望修复。

15. 根据中来股份公司公告，上半年公司实现营业收入33.04亿元，同比+7.25%，归母净利润-1.69亿元，同比+44.83%，亏损有所收窄。

16. 在“反内卷”的背景下，光伏行业有望恢复健康有序发展，中来作为行业龙头，盈利能力有望修复。

17. 盈利预测与估值。

18. 公司享受浙江地区用电增速较高的优势，煤价下降带来煤电效益提升，两部制电价将进一步稳定煤电盈利能力；参股核电企业，投资收益对业绩形成稳定支撑；公司在建煤电项目包括嘉兴四期、台二二期、滨海四期等，投产后公司利润有望进一步增厚，参股的苍南核电、金七门核电等未来投产后也将贡献利润增量。

19. 维持公司2025-2027年归母净利润预期70.12、73.76、78.90亿元，同比增长-10%、5%、7%，当前股价对应PE分别为9.8x、9.3x、8.7x，维持“增持”评级。

20. 风险提示：煤炭成本高于预期、上网电价波动、市场化交易进展不及预期、新能源项目进度滞后等。