国证国际-TCL电子-1070.HK-显示中高端落地+创新双轮驱动业绩超预期

“精选摘要：动盈利弹性释放。报告摘要显示业务中高端战略落地。作为核心基本盘，显示业务上半年实现收入334.2亿港元（同比+10.9%），占总营收61.0%，其中大尺寸显示（TV业务）贡献核心增量。TCLTV全球出货1346万台（同比+7.6%），全球品牌TV出货量排名稳居前二（行业数据参考Omdia）。”

1. 事件：TCL电子2025年上半年实现营收547.8亿港元，同比+20.4%；归母净利润10.9亿港元，同比+67.8%；经调整归母净利润10.6亿港元，同比+62.0%，三大核心指标均显著跑赢全球消费电子行业平均增速，超市场预期。

2. 利润增速大幅高于营收增速，核心得益于两方面：一是产品结构持续向高毛利的中高端倾斜（如MiniLEDTV、大尺寸TV占比提升），二是费用端精细化管理见效，整体费用率同比下降1.0个百分点至11.5%，规模效应与效率提升共同推动盈利弹性释放。

3. 报告摘要显示业务中高端战略落地。

4. 作为核心基本盘，显示业务上半年实现收入334.2亿港元（同比+10.9%），占总营收61.0%，其中大尺寸显示（TV业务）贡献核心增量。

5. TCLTV全球出货1346万台（同比+7.6%），全球品牌TV出货量排名稳居前二（行业数据参考Omdia），市占率同比提升0.9个百分点至14.2%，销售额市占率提升1.1个百分点至13.2%，在前十大品牌中市占率提升幅度最大，印证产品竞争力与全球化渠道布局的有效性。

6. MiniLEDTV全球出货137万台（同比+176.1%），75寸及以上大尺寸TV出货量同比高增，大尺寸业务毛利率同比提升0.5个百分点至15.9%，产品结构升级成效显著。

7. 光伏高增引领，多赛道打开成长空间。

8. 创新业务上半年收入198.8亿港元（同比+42.4%），占总营收比重提升至36.3%，成为公司业绩增长的核心驱动力。

9. 其中光伏业务表现最为亮眼，上半年收入111.4亿港元（同比+111.3%），毛利率9.64%（同比小幅下降0.62个百分点），根据中国国家能源局的数据，在国内光伏新增并网装机量同比+106.5%的行业红利下，公司通过“相对轻资产”模式深化渠道合作，累计工商签约项目超290个、经销商超2380家、签约农户近28万户，同时稳步探索海外市场（欧洲已实现产品落地），为后续增长奠定基础。

10. 智能连接与智能家居业务上半年收入8.97亿港元，毛利率同比提升3.5个百分点至23.6%，其中AR/XR眼镜赛道成果显著——雷鸟创新推出3款AI眼镜新品，斩获京东、天猫双平台冠军，印证公司在AI+消费电子融合领域的领先布局。

11. 全品类营销（空调、冰洗等）上半年收入78.4亿港元（同比+1.2%），依托显示业务的全球品牌与渠道协同，稳步扩大市场份额。

12. 互联网业务高毛利属性凸显，海外变现能力提升。

13. 互联网业务上半年收入14.6亿港元（同比+20.3%），毛利率维持54.4%的高水平（同比+0.5个百分点），核心得益于海外业务突破，期间公司深化与Google、Roku、Netflix等国际巨头合作，完成TCLChannel全面升级，实现内容本地化与优质内容占比提升，累计用户超3930万，自有内容平均消费时长翻倍；国内市场聚焦TV端AI交互升级（如“灵控桌面3.0”）与超高清内容建设（时长超3万小时），用户体验与变现能力持续优化，成为稳定的利润贡献板块。

14. 费用管控带动整体盈利能力提升。

15. 2025年上半年，TCL电子费用管控呈现“整体优化、结构分化”的特征：核心运营费用（销售及分销、研发）费率同比下降，体现规模效应与效率提升；行政支出增长但不影响整体管控目标，最终推动整体费用率下降1.0个百分点至11.5%，为归母净利润同比+67.8%的高增长提供了关键支撑。

16. 投资建议：公司2025年上半年业绩超预期，中高端+创新双轮驱动逻辑清晰，财务稳健性与成长潜力兼具。

17. 短期看，MiniLEDTV与光伏业务的高增长有望持续推动业绩兑现；长期看，AI+AR/XR等新赛道布局打开第二增长曲线，全球化品牌势能进一步提升。

18. 我们预计公司2025/2026年经调整净利润为22.2亿/26.5亿港元（此前预估为19.0亿/24.5亿），基于当前业绩表现与行业趋势，我们参考同类公司估值，按照2025/2026年的13.0x/11.0x预估市盈率，给予公司每股目标价为11.5港元（此前为9.1港元），较最近收市价有18.6%的上升空间，维持“买入”评级。

19. 风险提示宏观经济下行，显示业务产品不达预期，家电市场消费竞争加剧，地缘政治负面风险等。