国金证券-宝立食品-603170-复调韧性增长，轻烹持续修复

“精选摘要：0.10pct/+0.06pct，销售费率提升系强化空刻新品推广，业务推广及服务费增加，管理及研发费率基本稳定。3）25Q2净利率8.21%，同比+0.87pct。BC双轮驱动，全年收入稳健增长。复调业务主要依靠“巩固老客户份额+拓展新客户需求”在需求疲软环境下维持稳定增长。轻烹业务年初以。”

1. 业绩简评8月27日公司发布半年报，25H1实现营收13.80亿元，同比+8.39%；实现归母净利润1.17亿元，同比+7.53%；扣非归母净利润1.11亿元，同比+12.14%。

2. 其中，25Q2实现营收7.11亿元，同比+9.54%；实现归母净利润0.58亿元，同比+22.45%；扣非归母净利润0.54亿元，同比+14.66%，业绩符合预期。

3. 经营分析复调需求稳健，轻烹持续向好。

4. 1）25Q2复合调味品实现营收3.28亿元，同比+9.22%（Q1同比-1%，环比实现提速），下游西式快餐连锁客户门店持续扩张，性价比消费趋势下具备韧性。

5. 2）25Q2轻烹解决方案实现营收3.35亿元，同比+14.98%，空刻加强对于口味及品类方面创新，延续修复态势。

6. 3）25Q2甜品饮品配料营收同比-16.83%，系茶饮市场竞争激烈，客户定制化需求减少。

7. 4）25Q2经销/直营渠道营收1.13/5.83亿元，同比+2.29%/11.89%。

8. 其中空刻线下团队持续扩张，积极开拓会员制卖场、大型连锁商超、零食折扣门店、O2O即时零售等新兴销售渠道，直营增速较快。

9. 积极对冲外部压力，盈利能力企稳修复。

10. 1）25Q2毛利率为34.68%，同比+2.58pct。

11. 毛利率提升系成本下降及产品结构变化，轻烹业务占比提升。

12. 在下游餐饮客户降本增效大背景下，公司仍旧实现毛利率改善，推测系新品贡献突出。

13. 2）25Q2销售/管理/研发费率同比+1.41pct/+0.10pct/+0.06pct，销售费率提升系强化空刻新品推广，业务推广及服务费增加，管理及研发费率基本稳定。

14. 3）25Q2净利率8.21%，同比+0.87pct。

15. BC双轮驱动，全年收入稳健增长。

16. 复调业务主要依靠“巩固老客户份额+拓展新客户需求”在需求疲软环境下维持稳定增长。

17. 轻烹业务年初以来已逐步回暖，看好公司B端积累的风味优势赋能C端，不断实现产品创新。

18. 公司作为西式复调龙头，具备领先的研发实力、及时响应能力和优质服务能力，看好全年收入稳健增长。

19. 盈利预测、估值与评级考虑到下游餐饮需求承压，我们下修25-27年业绩6%/8%/6%，预计公司25-27年归母净利分别为2.7/3.1/3.5亿元，同比增长15%/14%/15%，对应PE分别为20x/18x/16x，维持“买入”评级。

20. 风险提示食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。