信达证券-老铺黄金-6181.HK-8月25日产品普遍调价12%~13%，下半年毛利率有望修复，看好新店增长贡

“精选摘要：持续扩大、品牌高端定位验证，带动收入高增。25H1公司于单个商场平均实现销售业绩4.59亿元（未包含5-6月新入驻的上海港汇恒隆、新加坡金沙及上海IFC），根据弗若斯特沙利文，老铺黄金在所有国际国内珠宝品牌中，25H1于中国大陆的单个商场保持了平均收入、坪效的第一。2025年“618”期间。”

1. 事件：公司发布25H1业绩，实现收入123.54亿元，同增251%，实现经调整净利润23.51亿元，同增291%，实现期内利润22.68亿元，同增286%。

2. 25H1公司拟派发现金股息每股9.59元人民币，现金分红总额18.06亿元，占经调整净利润的77%。

3. 点评：品牌影响力持续扩大、品牌高端定位验证，带动收入高增。

4. 25H1公司于单个商场平均实现销售业绩4.59亿元（未包含5-6月新入驻的上海港汇恒隆、新加坡金沙及上海IFC），根据弗若斯特沙利文，老铺黄金在所有国际国内珠宝品牌中，25H1于中国大陆的单个商场保持了平均收入、坪效的第一。

5. 2025年“618”期间，老铺黄金天猫旗舰店位列黄金类目销售榜首，实现成交额超10亿元，25H1线上渠道销售业绩19.43亿元。

6. 截至2025.6.30，品牌忠诚会员数48万名，较2024.12.31增长13万名，消费人群持续扩大。

7. 根据弗若斯特沙利文，老铺黄金已实现与国际奢侈品消费人群的高度重合，与路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽、蒂芙尼5大国际奢侈品牌的消费者平均重合度达到77.3%。

8. 25H1受调价后金价涨幅较大影响，毛利率阶段性承压，8月25日产品调价幅度12%-13%，我们认为下半年毛利率有望迎来修复。

9. 公司25H1毛利率38.1%，同比下降3.2pct；销售/管理/研发/财务费用率11.85%/1.71%/0.20%/0.34%，同比-3.26/-1.83/+0.02/+0.04pct；25H1经调整净利润率为19.03%，同比提升1.93pct。

10. 我们预计净利润率的同比提升主要来自全直营模式下同店增长的利润弹性，毛利率下降主要由于公司今年2月25日提价幅度较小（普遍产品提价幅度不到10%），而3-4月金价涨幅较大，公司黄金产品按件计价的情况下，原材料采购成本增加带来短期毛利率压力。

11. 8月25日公司完成今年第二次产品调价，此次在5月以来金价总体走平的情况下，普遍产品涨价幅度达到12%-13%，我们认为下半年的调价一方面强化公司高端品牌定位、具备相对独立于金价的调价节奏，同时亦利好下半年毛利率修复及销售增长。

12. 25H1高增长基数下，新店+门店优化有望带动下半年收入环比进一步高于上半年。

13. 截至2025.6.30，公司共在16个城市开设41家自营店，包含SKP系6家及万象系11家在内共进驻29个高端商业体。

14. 25H1公司新入驻3家商业中心并分别开设1家门店，包含上海港汇恒隆、新加坡滨海湾金沙购物中心、上海IFC；在已进驻商业中心优化扩容2家门店，包含罗湖万象城（扩建1家）、厦门万象城（扩建1家）。

15. 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年收入分别为251/345/419亿元，同增195%/38%/21%，归母净利润分别为49.53/68.81/83.53亿元，同增236%/39%/21%，对应8月27日收盘价PE分别为23/17/14X，维持“买入”评级。

16. 风险提示：大股东解禁；金价剧烈波动；产品推新不及预期；海外市场环境不确定性；消费需求疲软。