西部证券-贝壳-BEKE.US-2025Q2业绩点评：营收盈利表现平稳，聚焦新一轮地产政策效果

“精选摘要：率24.4%，环比上升1.0pct；家装业务贡献毛利率32.1%，环比下降0.4pct。公司整体毛利率为21.9%，环比上升1.2pct。公司2025Q2剔除股权激励后的费用为41.2亿元，环比增加11.3%。预计2025年业绩保持稳定增长。1-7月全国商品住宅销售面积及销售额同比增速分别。”

1. 贝壳公告2025年Q2业绩：2025Q2收入同比增长11.3%至260.1亿元，略低于市场预期，其中二手房/新房业务收入同比减少8.4%/增加8.6%。

2. 调整后净利润18.2亿元，同比减少32.4%，略好于市场预期。

3. 二手房/新房业务成交额Q2同比分别增长2.2%/8.5%。

4. 公司2025Q2实现GTV8,787亿元，同比增长4.7%，二手房/新房成交额分别为5,835亿元/2,554亿元，同比+2.2%/+8.5%，环比今年一季度+0.6%/+10.0%，2025年二季度一二手房市场虽有小幅转弱，但整体仍保持一定热度，公司GTV实现温和增长。

5. 分品牌看，2025Q2链家二手房/新房GTV同比-8.6%/+10.0%，环比今年一季度-3.7%/+16.9%；非链家二手房/新房GTV同比+9.7%/+8.2%，环比上年四季度+3.2%/+8.4%。

6. 毛利率小幅提升，三费费率有所增长。

7. 2025Q2二手房贡献毛利率为39.9%，环比上升1.8pct；新房贡献毛利率24.4%，环比上升1.0pct；家装业务贡献毛利率32.1%，环比下降0.4pct。

8. 公司整体毛利率为21.9%，环比上升1.2pct。

9. 公司2025Q2剔除股权激励后的费用为41.2亿元，环比增加11.3%。

10. 预计2025年业绩保持稳定增长。

11. 1-7月全国商品住宅销售面积及销售额同比增速分别为-4.1%/-6.2%,累计跌幅分别较去年同期收窄16.9pct/19.7pct，23城新房/12城二手房25年34周当周同比分别为-5.5%/+5.8%，累计同比-2.6%/+11.7%，二季度市场累计正增长边际回落，进入三季度新一轮地产宽松政策期开启，有望对销售市场产生积极影响，在巩固行业稳定态势的导向下，若基本面表现不佳或将加速政策出台，行业修复方向确定；公司二季度毛利率提升，家装业务发展势头良好，我们预计公司业绩将保持稳定增长。

12. 投资建议：我们预计公司业绩保持稳定增长，25E/26E/27E分别实现收入995/1,051/1,129亿元，调整后EPS为0.84/1.00/1.13美元，维持“买入”评级。

13. 风险提示：房地产政策调控效果不及预期风险；商品房销售复苏不及预期风险；开发商资金链缓解情况不及预期风险；二手房佣金率下调风险。