光大证券-爱尔眼科-300015-2025半年报点评：核心经营稳健，静待行业回暖

“精选摘要：AI数字眼科医生”；公司研发的数字人“爱科（Eyecho）”已正式发布，有望进一步强化公司全球眼科龙头竞争优势。盈利预测、估值与评级：我们维持25-27年归母净利润为41.28/47.25/54.63亿元，对应PE为31/27/24x，公司是眼科专科医院的龙头，屈光、视光及多项业务仍有增长。”

1. 事件：公司发布2025半年报业绩，25H1实现营业收入115.07亿元（+9.12%，同比，下同），归母净利润20.51亿元（+0.05%），扣非归母净利润20.40亿元（+14.30%）；2025Q2实现营业收入54.81亿元（+2.47%），归母净利润10.01亿元（-12.97%），扣非归母净利润9.80亿元（+4.03%）。

2. 点评：屈光业务升级成效显现，视光业务保持较快增长：2025上半年公司门诊量924.83万人次，同比增长16.47%；手术量87.9万例，同比增长7.63%。

3. 分业务板块看，a)屈光项目：25H1营收达46.18亿元，同比增长11.14%，毛利率56.12%。

4. 公司通过引进新设备和技术，有效应对市场价格竞争，推动客单价稳步提升，技术升级成效显现。

5. b)视光服务项目：25H1营收达27.20亿元，同比增长14.73%，为各业务板块中增速最快的业务，毛利率为54.21%。

6. 增长主要得益于公司“5P近视防控模式”的推广及品牌影响力的扩大。

7. c)白内障项目：25H1营收达17.81亿元，同比增长2.64%，增速放缓主要受医保支付方式改革和集采政策影响。

8. 毛利率短期承压，精细化管理成效显著。

9. 2025H1各业务板块毛利率均有不同程度同比下滑，屈光、白内障、视光毛利率分别同比下降1.07pct、1.16pct、1.74pct。

10. 主要原因包括：1）新收购医院的并入，其初始毛利率较低；2）新建大型医院及引进高端设备导致折旧摊销增加；3）医保政策对白内障业务的影响。

11. 尽管毛利率承压，但公司扣非净利率稳步提升，核心在于卓越的费用管控，25H1销售费用同比下降6.03%至10.53亿元；管理费用同比增长9.35%，与营收增速基本持平。

12. “AI+眼科”战略布局持续推进，强化国内外龙头优势。

13. 公司持续深化“数字眼科”战略，加快“AI+眼科”应用布局，构建眼科新质生产力，为公司经营赋能。

14. 公司探索构建“爱尔AI眼科医院”，积极布局AI在眼科医疗服务中的应用，进一步提升医院服务的智能化水平。

15. 公司自主研发的眼科垂直大模型AierGPT在世界近视眼大会上正式发布，有效赋能眼健康科普、诊疗、培训及健康管理，助力打造“AI数字眼科医生”；公司研发的数字人“爱科（Eyecho）”已正式发布，有望进一步强化公司全球眼科龙头竞争优势。

16. 盈利预测、估值与评级：我们维持25-27年归母净利润为41.28/47.25/54.63亿元，对应PE为31/27/24x，公司是眼科专科医院的龙头，屈光、视光及多项业务仍有增长潜力，维持“买入”评级。

17. 风险提示：外部环境消费疲软风险；并购项目整合不达预期；医保政策风险。