国投证券-西子洁能-002534-余热锅炉龙头，核电+SOFC蓄力长期发展

“精选摘要：集团、中核集团等长期战略合作伙伴，并加快推进崇贤制造基地核电专用清洁车间建设。2025年8月，西子洁能设立合资公司杭州西子核能科技有限公司，核电业务发展有望进一步提速。2）2021年，公司通过全资子公司投资臻泰能源提前布局SOFC，与自身高温装备研发技术展开协同。SOFC凭借全固态结构、高。”

1. 事件：2025年8月25日，公司发布2025年半年度报告，公司2025H1实现营业总收入27.94亿元（同比-6.49%），归母净利润1.48亿元（同比-56.81%），扣非归母净利润1.29亿元（同比+37.58%）。

2. 余热锅炉龙头，“传统能源+新能源”双轮驱动：公司的核心业务包括余热锅炉、清洁环保能源装备、换热器及压力容器为核心设备的解决方案、备件及服务。

3. 经过多年发展，形成了“传统能源+新能源”两大业务板块。

4. 在传统能源领域，公司是我国规模最大、品种最全的余热锅炉研究、开发和制造基地，主要产品包括燃机余热锅炉、干熄焦余热锅炉等，市场占有率位居行业前列。

5. 新能源领域，公司经过多年发展，逐步实现单一的产品制造商向节能环保设备和能源利用整体解决方案供应商方向转变，涵盖了核电设备、光热发电关键部件、用户侧储能以及多能联储、火电灵活性改造等综合解决方案等多方面，具备充分的项目经验和制造优势。

6. 核电设备空间广阔，前瞻性布局SOFC把握产业先机：积极布局核电、固体氧化物燃料电池（SOFC）等领域。

7. 1）核电方面，公司产品覆盖核2、3级压力容器、储罐、热交换器，为中广核集团、中核集团等长期战略合作伙伴，并加快推进崇贤制造基地核电专用清洁车间建设。

8. 2025年8月，西子洁能设立合资公司杭州西子核能科技有限公司，核电业务发展有望进一步提速。

9. 2）2021年，公司通过全资子公司投资臻泰能源提前布局SOFC，与自身高温装备研发技术展开协同。

10. SOFC凭借全固态结构、高发电效率、燃料适用性广等特点，在分布式能源和工业余热回收等领域有广阔应用前景。

11. 北美受益于数据中心需求驱动，SOFC迎来发展良机，算力需求增长背景下，公司在未来有望受益于数据中心发展带来的需求提升。

12. 在手订单充足，新能源成为新增长点：2025H1公司实现新增订单27.84亿元，其中余热锅炉新增订单7.03亿元，清洁环保能源装备新增订单2.81亿元，解决方案新增订单14.77亿元，备件及服务新增订单3.23亿元。

13. 截至2025年6月30日，公司实现在手订单61.19亿元，有效支撑未来发展。

14. 2025H1公司实现营收27.94亿元，分产品来看，余热锅炉业务实现收入5.30亿元，同比减少52.66%，占营业收入18.98%；清洁环保能源装备业务实现收入4.75亿元，同比增长38.65%，占营业收入17.00%；解决方案业务实现收入14.03亿元，同比增长50.21%，占营业收入24.66%；配件及服务业务实现收入2.83亿元，同比减少3.36%，占营业收入10.14%。

15. 注重国际合作，出海势头强劲：2025年公司进一步加大海外市场的业务拓展力度，2025H1实现外销3.86亿元，同比增长48.79%，占营业收入比重13.81%，同比增长48.79%。

16. 公司先后与美国N/E公司、GE公司、FW公司，法国ALSTOM公司，德国西门子公司，瑞士日立造船，芬兰维美德，日本三菱重工、川崎重工、JFE等国际知名公司展开技术交流和合作，提升海外市场竞争力，产品远销至100多个国家及地区。

17. 投资建议：我们预计公司2025年-2027年的收入分别为67.31亿元、77.26亿元、87.66亿元,增速分别为4.6%、14.8%、13.5%，净利润分别为4.53亿元、5.10亿元、5.78亿元，增速分别为3.1%、12.5%、13.3%，对应当前PE分别为24.1倍、21.5倍、18.9倍（估值日期为2025/8/26），给予2026年24倍PE，12个月目标价16.64元。

18. 首次给予买入-A的投资评级。