中邮证券-兴业银锡-000426-银漫停产影响业绩，看好下半年盈利修复

“精选摘要：此外，公司宇邦矿业因产能未能充分释放及原矿品位偏低产生亏损；融冠矿业因开采的矿房不可剔除夹石增加，采区地表抛废工艺导致相同产量下采矿量增加，铁精粉售价同比下滑10.69%；乾金达由于选矿厂破碎设备返厂家维修，影响了一个月的生产，同时加大三期掘进工程导致成本提升。银产量略增，锡产量下滑20.。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，报告期内公司实现营收24.73亿元，同比增长12.50%，实现归母净利润7.96亿元，同比下滑9.93%，实现扣非归母净利润8.01亿元，同比下滑10.42%。

2. 二季度，公司实现营业收入13.24亿元，同环比-7.67%/+15.23%，实现扣非归母净利润4.27亿元，同环比-35.98%/+14.17%。

3. 公司业绩低于预期。

4. 公司业绩下滑主要由于银漫矿业停产，宇邦矿业亏损，融冠、乾金达矿业利润同比减少。

5. 银漫矿业、融冠矿业、乾金达利润同比下滑，宇邦矿业转亏。

6. 分公司看，上半年银漫矿业实现净利润6.71亿元，同比-5.45%，宇邦矿业/融冠矿业/乾金达矿业实现净利润-0.12/0.52/1.24亿元，同比转亏/-40.69%/-12.18%。

7. 主力矿山银漫矿业由于发生“3.9”事故，采区于3月9日停产，4月16日复产，选厂入选品位下滑影响银、锡产量。

8. 此外，公司宇邦矿业因产能未能充分释放及原矿品位偏低产生亏损；融冠矿业因开采的矿房不可剔除夹石增加，采区地表抛废工艺导致相同产量下采矿量增加，铁精粉售价同比下滑10.69%；乾金达由于选矿厂破碎设备返厂家维修，影响了一个月的生产，同时加大三期掘进工程导致成本提升。

9. 银产量略增，锡产量下滑20.64%，价格稳步上行。

10. 分业务看，上半年矿产银/锡/锌/铅实现收入8.61/7.62/4.78/1.27亿元，实现毛利4.70/5.21/2.24/0.61亿元。

11. 量：上半年公司银锡产量为131.32/3589.82吨，同比+4.57%/-20.64%，锌/铅/铜/锑产量为29986.14/9246.55/960.74/968.69吨,同比+6.42%/-1.09%/-44.22%/+4.72%。

12. 如剔除宇邦矿业并表影响，其他矿山整体白银产量同比或下滑。

13. 价：上半年银锡价格同比+20.31%/+9.23%，Q2银锡价格环比+4.51%/+1.12%，Q3银锡价格环比+1.24%/9.18%。

14. 投资建议：考虑到公司上半年虽然受事故等因素影响，但下半年预计经营恢复正常，叠加银锡价格三季度明显上涨，预计公司2025/2026/2027年实现营业收入50.92/61.84/71.40亿元，分别同比变化19.24%/21.45%/15.46%；归母净利润分别为19.50/23.03/27.82亿元，分别同比增长27.44%/18.12%/20.78%。

15. 以2025年8月25日收盘价为基准，2025-2027年对应PE分别为18.72/15.85/13.12倍。

16. 维持公司“买入”评级。

17. 风险提示：价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。