华金证券-兆易创新-603986-25H1经营持续向好，塑造“感存算控连”平台生态

“精选摘要：资要点经营持续向好，DRAM供给改善带动量价齐升。2025H1，受益于消费类国家补贴政策的实施，消费终端需求稳步释放；同期，AI的发展持续拉动PC、服务器、汽车电子等领域需求增长。公司持续保持以市占率为中心的策略，较好地把握了市场机遇，公司产品在汽车、消费、存储与计算、手机等多个领域实现了。”

1. 投资要点经营持续向好，DRAM供给改善带动量价齐升。

2. 2025H1，受益于消费类国家补贴政策的实施，消费终端需求稳步释放；同期，AI的发展持续拉动PC、服务器、汽车电子等领域需求增长。

3. 公司持续保持以市占率为中心的策略，较好地把握了市场机遇，公司产品在汽车、消费、存储与计算、手机等多个领域实现了收入和销量同比快速增长。

4. 同时，利基型DRAM行业供给格局改善，带动产品量价齐升。

5. 2025H1，公司经营情况持续向好，实现营业收入41.50亿元，同比增长15.0%；归母净利润5.75亿元，同比增长11.31%。

6. 存储：营收同比增长9.23%，NorFlash/利基型DRAM实现同比较快增长。

7. 2025H1存储营收28.45亿元，同比增长9.23%，毛利率为38.50%。

8. （1）Flash产品方面，2025H1，在消费国补及第二季度消费旺季等因素催化下，消费领域需求增长明显。

9. 同时，手机屏幕、AIPC及服务器中NORFlash存储容量的不断升级拉动Flash业务收入增长。

10. 2025H1，公司推出专为1.2VSoC应用打造的双电压供电SPINORFlash产品，进一步强化公司在双电压供电闪存解决方案领域的战略布局，为市场提供先进嵌入式存储解决方案，可应用于智能可穿戴设备、医疗健康、物联网、数据中心及边缘人工智能等新兴领域。

11. 2025年，公司为率先实现45nm节点SPINORFlash大规模量产的公司之一，存储密度得到显著改善，持续保持技术和市场的领先。

12. （2）利基型DRAM产品方面，随着海外大厂加快淡出利基型DRAM市场，市场呈现供不应求的局面，2025H1公司利基型DRAM产品量价齐升，毛利率季度环比改善明显。

13. 收入结构上，DDR4产品占比提升，其中新产品DDR48Gb在TV、工业等领域客户导入成效显著，收入贡献快速提升，已成为利基型DRAM收入的重要组成部分。

14. 公司控股子公司青耘科技开展的定制化存储业务正有序推进中，业务进展顺利。

15. （3）SLCNANDFlash方面，公司产品容量覆盖1Gb~8Gb，采用3V/1.8V两种电压供电，具有高速、高可靠性、低功耗的特点，其中SPINANDFlash在消费电子、工业、汽车电子等领域已经实现了全品类的产品覆盖。

16. 2025H1，公司推出兼备更快读取速度和坏块管理功能的高速QSPINANDFlash产品，可应用于工业、IoT等快速启动应用场景。

17. MCU：产品持续拓宽技术实力，深耕专业领域。

18. 公司继续强化深耕优质消费及工业市场的战略，2025H1公司MCU业务实现营收9.59亿元，同比增长19.11%，毛利率为37.31%。

19. 2025H1，消费及工业依然是MCU最大的营收来源。

20. 在各下游应用领域中，网通领域的营收同比大幅增长；消费和汽车领域同比实现了较快增长；工业领域表现平稳；同时，公司继续深耕工控、数字能源等细分领域。

21. 公司围绕AI的产品布局逐渐深入，光模块产品营收实现良好增长，机器人及服务器电源领域客户拓展稳步推进。

22. 2025H1公司正式推出GD32C231系列入门型MCU，进一步扩充产品阵容，为小家电、BMS电池管理系统、小屏显示设备、手持消费类产品、工业辅助控制、车载后装等应用提供更具竞争力的解决方案。

23. 传感器：在手机市场持续深耕，营收同比保持相对平稳。

24. 2025H1传感器营收1.93亿元，同比增长0.53%，毛利率为38.98%。

25. 2025年，公司推出自互容一体，电容式多点触摸板控制芯片，并与合作伙伴共同推出高性能、高精度的触摸板模组方案，已有多家业界头部企业采用了公司触摸板方案并实现量产。

26. 在MEMS气压传感器领域，公司已拥有清晰且具有前瞻性的产品组合。

27. 公司普通型气压计作为面向手机市场的主力产品，已顺利通过E911测试。

28. 在防水型气压计产品方面，部分产品型号已成功在国际知名厂商的产品中实现量产。

29. 模拟：公司原有模拟芯片收入实现同比超过4.5倍的增长，加之收购苏州赛芯的影响，公司模拟芯片收入同比实现大幅增长。

30. 通过与控股子公司苏州赛芯在技术、业务、资源及团队等方面的有效整合，公司模拟业务的协同效应逐步显现。

31. 公司GD30系列模拟芯片已超过700款型号，其中通用产品实现广泛覆盖，专用产品满足行业应用。

32. 公司模拟芯片与GD32MCU配对，已整合于多个解决方案平台，如储能锂电池保护解决方案和机器人吸尘器解决方案。

33. 投资建议：我们预计2025-2027年，公司营收分别为93.55/115.18/135.26亿元，同比分别为27.2%/23.1%/17.4%；归母净利润分别为14.55/19.08/24.34亿元，同比分别为31.9%/31.2%/27.6%；对应PE为68.9/52.5/41.2倍。

34. 考虑到公司不断推进存储芯片工艺制程/品类迭代，Nor有望持续保持领先，随着DRAM头部大厂产能切换，公司或复制NorFlash发展路径且定制化DRAM有望打开增量空间，叠加持续壮大MCU百货商店及传感器与模拟业务发展，在消费电子/汽车电子/工业等智能化背景下，业绩有望持续增长。

35. 维持“买入”评级。

36. 风险提示：下游需求不及预期风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；宏观环境和行业波动风险；供应链风险；汇兑损益风险。