西部证券-亿纬锂能-300014-25年中报点评：电池基本面趋好，H股上市流动性溢价行情可期

“精选摘要：Q211.31GWh），经测算，Q2单位净利润0.029元/Wh，对应4.5%净利率（Q10.13%）。46系大圆柱25年内启动交付，26年欧洲大客户预期交付20GWh。储能板块盈利低于预期，25H2受益大客户结构调整+商务优化有望企稳修复。25H1储能电池出货量28.71GWh（Q112。”

1. 事件：公司发布25年中报。

2. 25H1营收281.70亿元，同比+30.06%，归母净利16.05亿元，同比-24.9%，扣非归母净利11.57亿元，同比-22.82%；25Q2营收153.73亿元，同比+24.56%，归母净利5.04亿元，同比-52.96%，扣非归母净利3.39亿元，同比-57.48%。

3. 剔除股权激励费用及单项坏账计提影响，实际25H1归母、扣非净利润22.18/17.70亿元，同比+3.78%/+18.06%。

4. 其中上/下半年股权激励费用约为5.7/4亿元，表端盈利影响约4.9/3.2亿元。

5. 动力电池盈利超预期，大圆柱出海确定性高。

6. 25H1动力电池出货量21.48GWh（Q110.17GWh+Q211.31GWh），经测算，Q2单位净利润0.029元/Wh，对应4.5%净利率（Q10.13%）。

7. 46系大圆柱25年内启动交付，26年欧洲大客户预期交付20GWh。

8. 储能板块盈利低于预期，25H2受益大客户结构调整+商务优化有望企稳修复。

9. 25H1储能电池出货量28.71GWh（Q112.67+Q216.04GWh），经测算，Q2单位净利润0.028元/Wh，环比Q1略有下滑，主要系储能大客户结构占比显著提升拉低毛利率。

10. 整体电池链基本面趋好，H股上市在即提升配置价值。

11. 我们认为当前电池产业链价格趋稳，受益电动商用车及大圆柱电池出海，公司核心电池业务盈利弹性可期。

12. 据汽车动力产业创新联盟，25H1电动商用车装机量55GWh，公司装机7.6GWh（出货预计超10GWh），13.8%份额稳居TOP2。

13. 公司拟发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市，时间节点有望于25Q4，募资规模10亿美金。

14. 港股IPO有望带来国际化定价，流动性溢价行情可期。

15. 投资建议：考虑公司基本面趋好+港股IPO催化，我们预计公司2025-2027年实现归母净利45.24/65.12/83.89亿元，同比+11%/+43.94%/+28.82%，对应EPS为2.21/3.18/4.1元，给予“买入”评级。

16. 风险提示：下游需求不及预期；储能盈利修复不及预期；行业竞争加剧。