交银国际-恒基地产-0012.HK-上半年业绩符合预期，上调目标价；维持中性

“精选摘要：售项目较多的影响。总租金收入同比微跌2.8%至33.6亿港元，期内出租率维持稳定在93%。中环甲级写字楼TheHenderson出租率已达80%，明显高于同区另一主要新项目的<20%。同时，JaneStreet已预承租新海滨项目1期约22万平方尺，占1期可出租的写字楼面积约70%。预计续租。”

1. 2025上半年业绩符合我们预期：收入同比降18.8%至95.5亿港元，主要受物业销售入账及其他收入下跌影响。

2. 核心净利润同比降44.4%至30.5亿港元，主要由于毛利率下跌，以及2024上半年政府收回土地的一次性补偿得约10.6亿港元的收益。

3. 半年每股派息维持在0.5港元，核心派息比率同比上升34.7个百分点至79.4%。

4. 物业开发收入同比降18.9%至40.1亿港元，受2024上半年政府征收农地一次性收益，以及2025年开发利润率下跌影响，物业开发税前利润同比降76.7%至3.4亿港元。

5. 但公司表示，截至2025上半年已售未结约127亿港元，其中约66%将在下半年结转入账，并预期结转入账毛利率维持在15-20%。

6. 公司计划下半年有十个可推售的香港住宅项目，共计152万平方尺，其中红磡、土瓜湾、启德以及中半山分别约占27%/21%/21%/20%，相对此前集中于启德（2024年占约一半）更分散，有助降低因启德片区可售项目较多的影响。

7. 总租金收入同比微跌2.8%至33.6亿港元，期内出租率维持稳定在93%。

8. 中环甲级写字楼TheHenderson出租率已达80%，明显高于同区另一主要新项目的<20%。

9. 同时，JaneStreet已预承租新海滨项目1期约22万平方尺，占1期可出租的写字楼面积约70%。

10. 预计续租租金仍然会有小幅下降，但从中长期看，我们相信恒基未来租金增长点主要来自1）TheHenderson出租率进一步上升，和2）大型中环新海滨项目将于2026-32年分期落成，但两项大型项目回收周期仍然较长。

11. 维持中性，目标价上调至25.90港元：我们相信公司核心业务短期风险有所下降，但中长期仍存在不确定性：1）香港物业开发：启德项目面对去化和价格不确定性，2）内地物业开发：部份项目亏损，3）香港投资物业：中环新海滨项目回收期较长。

12. 我们对恒基维持中性评级，按55%（前为60%）的资产净值折让，目标价上调至25.90港元。