国金证券-白云机场-600004-业务量及营业外收入增长，H1利润同比大增

“精选摘要：自免税经营权转让的收入利润有望进一步增加。盈利预测、估值与评级考虑营业外收入及降本增效，上调公司2025-2027年归母净利预测至14.1亿元、9.3亿元、11.4亿元（原12.6亿元、7.5亿元、9.1亿元），维持“买入”评级。风险提示需求恢复不及预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影。”

1. 业绩简评2025年8月20日，公司发布2025年半年报。

2. 2025H1公司营业收入为37.3亿元，同比增长7.7%；归母净利润为7.5亿元，同比增长71.3%，略高于此前业绩预告中枢。

3. 其中Q2营业收入19亿元，同比增长6%；归母净利润4.5亿元，同比增长81.5%。

4. 经营分析H1业务量增长，带动公司各项收入增长。

5. 2025H1公司生产经营活动持续增长，实现飞机飞起降架次26.58万架次、旅客吞吐量4003.59万人次、货邮吞吐量116.89万吨，同比增长7%、9%、2%，其中2025H1公司国际线旅客量为785.92万人次，同比增长24%，约为2019年同期的89%。

6. 业务量增长带动收入增长，2025H1公司航空性收入15.7亿元，同比增长9.4%；非航空性收入21.5亿元，同比增长6.5%，其中租赁特许综合收入为9.1亿元，同比增长19%。

7. H1毛利率增长叠加费用率下降，归母净利率同比增长。

8. 公司通过贯彻“三降两控”（降能耗、降物耗、降费效，控预算、控风险）方针，2024H1公司营业成本仅增长6%，低于收入增速，毛利率为28.9%，同比增长1.3pct。

9. 费用率方面，公司2025H1期间费用率为7.3%，同比-1.2pct，其中销售费用率为1.8%，同比持平；管理费用率为4.1%，同比-1.3pct；研发费用率为0.5%，同比-0.1pct；财务费用率为1%，同比+0.2pct。

10. 此外，H1公司根据裁决结果确认北京沃捷文化传媒营业外收入1.53亿元。

11. 毛利率增长叠加费用率改善，2025H1公司归母净利率为20.1%，同比增长7.5pct。

12. 继续开拓免税相关业务，成立市内免税店、签订T3免税合同。

13. 5月16日，公司公告与中免集团、广百股份、岭南控股拟共同投资设立中免市内免税品（广州）有限公司，共同开拓广州市内免税店免税业务，公司持股比例为10%。

14. 8月12日，公司公告与中免集团签署T3航站楼出境免税项目经营合同，经营场地为位于T3四层的出境免税店（图测面积3050平方米），经营权转让期限为10年，采用保底和提成取其高的模式，综合提成比例为21%，待T3建成，公司来自免税经营权转让的收入利润有望进一步增加。

15. 盈利预测、估值与评级考虑营业外收入及降本增效，上调公司2025-2027年归母净利预测至14.1亿元、9.3亿元、11.4亿元（原12.6亿元、7.5亿元、9.1亿元），维持“买入”评级。

16. 风险提示需求恢复不及预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险。