华安证券-固收周报：地方债持续扩容，补充了多少财力？

“精选摘要：元，占计划规模（2万亿）的比重约为96.8%，仅湖南（200亿元）、河南（175亿元）、贵州（84亿元）与湖北（174亿元）仍存在待发额度，其中上半年累计发行约1.8万亿，发行节奏明显前置。特殊新增债接棒发力，年内累计规模近万亿元。特殊新增专项债方面，年内累计已发待发规模为9622.83亿。”

1. 主要观点：置换类地方债发行渐进尾声，成效几何？年内特殊再融资债发行已近收尾，发行规模明显前置。

2. 从发行情况来看，截至8月20日，年内已披露的已发待发特殊再融资债规模合计19366.57亿元，占计划规模（2万亿）的比重约为96.8%，仅湖南（200亿元）、河南（175亿元）、贵州（84亿元）与湖北（174亿元）仍存在待发额度，其中上半年累计发行约1.8万亿，发行节奏明显前置。

3. 特殊新增债接棒发力，年内累计规模近万亿元。

4. 特殊新增专项债方面，年内累计已发待发规模为9622.83亿元，已超过去年全年水平（8777.76亿元），其中北京、广东（含深圳）与上海在今年之前并未发行过该品种，均为各区域内首次发行，其他省份中，江苏省年内累计规模1189亿元，是目前唯一破千亿的省份，超过500亿元的省份还包括云南、四川与湖南，而从发行时间来看，特殊新增专项债的发行节奏与特殊再融资债刚好错开，前者的发行高峰期出现在最近三个月，单月发行规模均在2000亿元以上。

5. 值得关注的是，根据2024年11月财政部的部署，从2024年开始，连续五年每年安排8000亿元新增专项债券补充政府性基金财力，专门用于化债，与此同时，额外安排部分资金用于解决拖欠企业账款，该部分金额与补充政府性基金财力同时存在并不冲突。

6. 例如，湖南省在预算调整报告中明确，财政部分两批下达2025年新增债务限额1823亿元，其中，一般债务358亿元；专项债务1465亿元，其中用于项目建设850亿元，补充政府性基金财力415亿元，解决拖欠企业账款200亿元。

7. 地方财力补充情况如何？平均库款涨幅近三成。

8. 从财力补充成效来看，截至2025年6月末，29个已披露财政性存款余额的省市地方财政性存款余额合计59650亿元，同比增速高达28.8%，是近年来的最高增速，8个省份增速超过50%，其中辽宁（79.5%）、甘肃（75.8%）与山东（71.0%）增速较高，均超过70%。

9. 纵向来看，自2023年四季度化债周期开启以来，全国各省财政存款余额整体呈现上行态势，年内除却1月存在错位因素外，2至7月各月增速均在10%以上，以天津为例，在多数时间内，其财政性存款余额均创下同期的历史新高。

10. 整体而言，随着化债周期的开启，化债资源的相继落地，当前地方政府的可用财力较此前均有明显改善，由此带来的地方债务及城投债务系统性风险的缓释仍在持续，当下仍无需对违约风险过度担忧，可以适当挖掘非热门区域的高票息资产。

11. 与此同时也需注意，随着化债资源的陆续落地，潜在的提前偿还压力也在逐步释放，应当重点防范因面值兑付或折价兑付带来的资本损失风险。

12. 风险提示：1）信用债违约风险；2）宏观环境超预期。