中泰证券-吉比特-603444-毛利率大幅提升，新品流水超预期

“精选摘要：增加了1.01亿。新品储备：1）《九牧之野》，代理发行三国题材赛季制SLG产品，已取得版号。问剑长生》预计于2025年下半年在中国港澳台、韩国等地区上线。盈利预测与估值：由于新品表现明显超预期，《仗剑传说》国内、中国港澳台地区以及日本表现均非常优异，依照国内5月29日上线，截至6月底就达到。”

1. 事件：吉比特发布2025年半年报，报告期内公司实现营业总收入25.18亿，同比增长28.49%，归母净利润6.45亿，同比增长24.5%，扣非归母净利润为6.48亿，同比增长40.02%。

2. 经营活动产生的现金流量净额为10.77亿，同比增长81.18%。

3. 拟向全体股东每10股派发现金红利66元（含税），合计派发4.74亿元，占半年度归母净利润的73.46%。

4. 新品流水表现优异。

5. 2025上半年，公司推出两款自研新品，《问剑长生》与《仗剑传说》，其中《问剑长生》于年初1月2日国内公测，上半年流水合计为5.66亿，《仗剑传说》5月29日国内公测，上线仅一个月时间，截至6月底流水就达到了4.24亿，并且7月15日已经在中国港澳台地区和日本地区上线，中国港澳台地区均最高达到iOS畅销榜第一，日本市场也最高触及TOP20。

6. 存量产品中，《问道手游》2025年上半年流水为10.71亿，同比下滑7.25%；《问道》端游流水以授权运营业务为基准，收入为1.59亿，同比下滑11.55%；毛利率明显提升，销售费用、管理费用提升，研发费用缩减1）2025上半年公司毛利率达到92.31%，较去年同期88.22%明显提升，增长主要来自于自主运营业务和联合运营业务毛利率的提升，其中自主运营业务2025上半年毛利率为94.21%，去年同期为90.45%，联合运营毛利率为89.78%，去年同期为85.41%，主要为外部研发商分成款项同比有所减少。

7. 销售费用：2025年上半年开支为8.36亿，同比增长55.6%，销售费用率为33.2%，较去年同期增加5.8个百分点。

8. 主要为：《问剑长生》与《仗剑传说》等新游戏推广导致。

9. 管理费用：2025年上半年开支为2.06亿，同比增长14.5%，主要为离职补偿同比有所增加。

10. 研发费用：2025年上半年为3.57亿，同比下滑8.8%。

11. 合同负债：截至2025年半年报期为5.42亿，较2025Q1绝对额增加了1.01亿。

12. 新品储备：1）《九牧之野》，代理发行三国题材赛季制SLG产品，已取得版号。

13. 问剑长生》预计于2025年下半年在中国港澳台、韩国等地区上线。

14. 盈利预测与估值：由于新品表现明显超预期，《仗剑传说》国内、中国港澳台地区以及日本表现均非常优异，依照国内5月29日上线，截至6月底就达到4.2亿流水的表现，加之7月15日中国港澳台地区上线最高达到iOS畅销榜TOP1，我们上调公司收入和利润预期，预计公司2025~2027年收入，分别为52.27亿（原39.09亿）、67.95亿（原42.22亿）、73.38亿（原44.33亿），同比增长41%、30%、8%。

15. 归母净利润为15.93亿（原9.08亿）、18.81亿（原10.63亿）、20.11亿（原11.22亿），同比增长69%、18%、7%。

16. 当前市值对应2025~2027年PE为17.3x、14.7x、13.7x，维持“买入”评级。

17. 风险提示：1）游戏上线时间或效果不达预期；2）研报使用的信息数据更新不及时的风险。