招银国际-中国生物制药-1177.HK-丰富且差异化的创新管线将持续驱动出海授权交易

“精选摘要：则进一步夯实了公司的创新研发实力。TQB2868(PD-1/TGF-β双抗)在一线治疗胰腺癌上展现了惊人的疗效，II期临床的ORR达到63.9%，显著高于一线化疗的41.8%，并在mPFS和安全性上展现出优效趋势，TQB2868目前已经入III期临床，全球进度前三。用于晚期恶性肿瘤的TQB。”

1. 中国生物制药在1H25收入同比增长10.7%至175.7亿元，经调整净利润同比增长101.1%至30.9亿元。

2. 1H25收入和经调整净利润分别占我们全年预测的54.6%和79.6%，收入占比与历史区间(50%-55%)基本一致，而经调整利润占比显著超过历史区间(50%-60%)，主要由于公司在1H25确认了13.5亿元的科兴中维分红。

3. 若剔除该项分红影响，1H25经调整净利润将同比增长约13%。

4. 公司的创新产品收入在1H25同比强劲增长27.2%至78.0亿元，占总收入的44.4%(1H24/2H24:38.6%/45.6%)，表明创新产品持续快速放量。

5. 基于创新产品的快速增长及仿制药业务的稳健预期，管理层维持全年内生双位数增长的业绩指引。

6. 丰厚的创新研发管线。

7. 中国生物制药构建了丰富的创新管线，其中多个管线具备全球Top3或者BIC潜力,收购礼新医药则进一步夯实了公司的创新研发实力。

8. TQB2868(PD-1/TGF-β双抗)在一线治疗胰腺癌上展现了惊人的疗效，II期临床的ORR达到63.9%，显著高于一线化疗的41.8%，并在mPFS和安全性上展现出优效趋势，TQB2868目前已经入III期临床，全球进度前三。

9. 用于晚期恶性肿瘤的TQB6411(EGFG/c-Met双抗ADC)已经进入I期临床，通过提高对c-Met端的亲和力扩大安全治疗窗口，将精准补充安罗替尼尚未覆盖的EGFR+肺癌市场。

10. 通过收购礼新医药获得的LM-168(CTLA4TME)、LM-2168(PD-1/CTLA-4TME双抗)以及LM-108（CCR8单抗）均瞄准市场巨大的恶性实体瘤领域，将借助中国生物制药的临床能力快速推进。

11. 重磅海外授权落地在即。

12. 公司有多个产品具备达成海外授权合作的潜力，例如TQC3721(PDE3/4)、罗伐昔替尼(JAK/ROCK)、TQB2868(PD-1/TGF-β双抗)、TQB2102(HER2双抗ADC)、TQB3616(CDK2/4/6)、TQA2225(FGF21)、LM-108(CCR8)、LM-168(CTLA-4TME)。

13. 默沙东在今年7月宣布以100亿美元收购VeronaPharma，以获得全球首个获批的PDE3/4抑制剂恩司芬群，充分体现PDE3/4抑制剂巨大的市场潜力。

14. 作为全球开发进度第二的PDE3/4抑制剂TQC3721已进入III期临床，具备重磅海外授权潜力。

15. 2H25将迎来多个重要数据读出。

16. 公司将在2H25披露多个重要临床数据，特别值得关注的包括：1）9月的2025ERS会议披露TQC3721(PDE3/4)治疗COPD的II期临床数据，2）10月的2025ESMO会议公布TQC3616(CDK2/4/6)一线治疗HR+/HER2-乳腺癌的III期数据，3）2025ESMO会议披露TQB2102(HER2双抗ADC)治疗HER2+乳腺癌的Ib期数据。

17. 维持买入评级。

18. 维持基于DCF的目标价9.40港元（WACC:10.01%,永续增长率：2.0%）。

19. 我们预计中国生物制药2025E/26E/27E收入增速为+19.1%/+4.4%/+10.6%，经调整净利润增速为+81.3%/-30.0%/+11.3%。

20. 我们上调了2025E公司的收入和经调整利润预测，以反映全资子公司礼新医药预计在2H25获得的来自默沙东的3亿美元技术转移里程碑付款。

21. 出于谨慎考虑，我们暂未考虑潜在BD对收入和利润的贡献。