国联民生证券-石头科技-688169-2025年中报点评：收入增长亮眼，盈利能力触底回升

“精选摘要：献增量。费用投放力度加大，但盈利能力环比改善2025Q2公司毛利率同比-9.15pct至43.86%，我们预计主要因关税增加成本、盈利能力偏低的洗地机业务占比提升所致。费用端，公司2025Q2销售/管理/研发/财务费用率同比+6.46/-0.21/+1.01/+1.89pct，其中销售费用。”

1. 公司事件石头科技披露2025年中报：2025H1营收79.03亿，同比+79.0%，归母净利润6.78亿，同比-39.5%，扣非净利润5.00亿，同比-42.0%；其中2025Q2营收44.75亿，同比+73.8%，归母净利润4.10亿，同比-43.2%，扣非净利润2.58亿，同比-50.3%。

2. 内外销均延续高增，洗地机翻倍增长报表口径下2025H1公司境内、境外营收分别同比+86.3%、+72.1%，我们预计2025Q2公司内外销同比均延续较快增长。

3. 分内外销看，奥维云网显示公司国内传统电商扫地机2025Q2零售额同比+50%以上，洗地机实现翻倍增长，洗地机占石头传统电商零售额比例约29%；海外APP下载量数据显示2025Q2石头科技在欧洲、亚太市场均延续高增，北美市场增速或有所收窄，我们认为主要由于关税政策不确定性导致销售承压，后续景气有望逐步修复，且洗地机业务有望全球拓展、贡献增量。

4. 费用投放力度加大，但盈利能力环比改善2025Q2公司毛利率同比-9.15pct至43.86%，我们预计主要因关税增加成本、盈利能力偏低的洗地机业务占比提升所致。

5. 费用端，公司2025Q2销售/管理/研发/财务费用率同比+6.46/-0.21/+1.01/+1.89pct，其中销售费用率提升主要因公司强化品牌与渠道投入，同时研发投入增加，而当期汇率波动致使费用显著提升。

6. 此外，当季其他收益增加增厚业绩，但资产减值损失、所得税同比小幅拖累利润，综合影响下，当季公司归母净利率同比-18.87pct至9.16%，环比2025Q1小幅提升。

7. 拐点来临，维持公司“买入”评级总的来说，公司当季营收端延续高增、符合预期，盈利能力环比提速、业绩略超预期。

8. 展望后续，公司国内外业务有望凭借强产品力及灵活价格策略，营收端延续高增；盈利端，公司有望在坚定拓展全球市场的基础上执行更加灵活的竞争策略，且当前公司海外畅销产品多为新品，毛利率或较有保障，叠加公司洗衣机业务提效、洗地机规模效应释放，我们认为海内外盈利能力或触底回升。

9. 随着公司港股上市进程推进，公司投资价值有望进一步“出圈”。

10. 我们预计公司2025/2026年分别实现归母净利润20.2及27.0亿元，对应PE约23.5x及17.6x，维持“买入”评级。

11. 风险提示：政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨，关税及外需不确定性。