天赐材料(002709)：25Q1出货同比高增 25年盈利能力有望逐季改善

公司25Q1 收入34.89 亿元，同/环比+41.64%/-4.56%，归母净利1.50 亿元，同/环比+30.80%/+2.74%，扣非净利1.34 亿元，同/环比+33.35%/+41.54%，归母净利超出我们此前1.30 亿的预期，主要系锂电下游需求超预期。电解液至24Q3 连续降价两年，公司作为成本优势领先的龙头仅微利，我们预计电解液25 年需求将跟随锂电需求稳定增长，电解液后续随供需收紧有望逐季涨价，公司盈利能力有望逐季好转，维持“买入”评级。
我们预计25Q1 电解液出货同比高增，看好公司25 年盈利能力逐季提升我们推测公司Q1 电解液出货量14-15 万吨，同增60%以上，环减8%以内，需求较强劲，我们推测单吨盈利800 元以上，环比基本持平，主要系6F 涨价对公司业绩影响滞后，我们预计公司25 年盈利有望随6F 价格逐季提升。
我们推测日化业务Q1 盈利0.5-0.6 亿，盈利能力较为稳定，我们推测正极亏损0.5-0.7 亿，未来新产能释放下有望逐步减亏。
全球化产业布局持续推进，未来海外产能稀缺性有望凸显公司持续深化全球化产业布局，25 年1 月公司与美国Duksan Electera 签订委托加工协议，25- 27 年委托加工总量不低于1 万吨，实现电解液产品对美国重点客户的就近供应。25 年1 月公司向Honeywell 转让其持有德州天赐49%的股权，Honeywell 具备氢氟酸产品的规模化生产供应能力，公司有望实现液体6F 原材料的本地化供应，并实现液体6F 副产酸的循环。我们预计未来公司海外产能稀缺性有望凸显，带动公司盈利能力提升。
推进正极材料业务布局，产能释放有望逐步减亏公司的磷酸铁产品可与其他业务形成循环体系并产生协同效应，根据公司投资者关系表，截至25 年4 月，公司具备33 万吨前驱体磷酸铁产能，随着宜昌二期产能逐步稳定释放，规模优势下成本有望下降，带动正极业务扭亏。
维持“买入”评级
我们维持盈利假设，预计公司25-27 年归母净利润10.82/15.51/20.69 亿元。
参考可比公司25 年Wind 一致预期下平均PE 40 倍（前值39 倍），给予公司25 年PE 40 倍（前值39 倍），对应目标价22.80 元（前值22.23 元），维持“买入”评级。
风险提示：电解液需求不及预期；六氟磷酸锂价格低于预期；LiFSI 应用程度及盈利能力不及预期。