神火股份(000933)：氧化铝价格回落支撑业绩 关注煤铝成长及铝弹性

氧化铝价格回落支撑业绩，关注煤铝成长及铝弹性，维持“买入”评级公司发布2025 年一季报，2025Q1 公司实现营业收入96.3 亿元，同比+17.13%，环比-4.2%；实现归母净利润7.1 亿元，同比-35.1%，环比-7.8%；实现扣非后归母净利润7.2 亿元，同比-29.4%，环比+2%。我们维持2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为58.1/64.6/70.1 亿元，同比+35%/+11.2%/+8.5%；EPS 为2.58/2.87/3.12 元，对应当前股价PE 为6.5/5.8/5.4 倍。公司煤铝业务具备成长性，且公司加大分红力度，长期配置价值提升，维持“买入”评级。
Q1 煤炭价格或延续同环比回落，Q1 氧化铝价格环比回落支撑业绩（1）煤炭业务：公司煤炭核定产能855 万吨/年，其中本部主要生产无烟煤，是优质的冶金用煤，主要用于高炉喷吹；新龙公司、兴隆公司主要生产贫瘦煤，是优质的冶金用煤，作为主焦煤的配煤使用；新密超化主要生产贫瘦煤，作为动力煤使用。2025Q1 煤价同环比均有所下滑，其中2025Q1 永城无烟煤出矿价均价为1240 元/吨，同比-13.4%，环比-3.7%；河南贫瘦煤市场价均价为1068 元/吨，同比-27.6%，环比-14.8%。（2）电解铝业务：截至2024 年12 月31 日，公司电解铝产能170 万吨/年（新疆煤电80 万吨/年、云南神火90 万吨/年)、装机容量1400MW、阳极炭块产能40 万吨/年（云南神火另有40 万吨产能在建)。价格端方面，2025Q1 中国铝（A00）均价为20433 元/吨，同比+7.2%，环比-0.5%；成本端方面，2025Q1 中国氧化铝（一级）均价为3792 元/吨，同比+12.7%，环比-28.6%。
煤铝产销量有望进一步释放，提高分红比例回报投资者（1）煤铝业务产销量有望进一步释放：煤炭业务方面，2024 年公司煤炭产量673.9万吨，2025 年随着刘河煤矿技改后产量爬坡，公司煤炭产量有望提升至720 万吨左右，产量提升的同时公司吨煤成本有望进一步摊薄；电解铝业务方面，2024年公司铝产品产量162.9 万吨，其中新疆项目80 万吨接近满产状态，云南项目产能90 万吨尚未达到满产状态，2025 年公司云南项目有望满产。（2）煤炭远期产能成长可期：彩湾五号矿的开发建设正在积极推进中，目前正在推动合资公司新疆神兴办理五号矿探矿权及探转采等相关工作，未来煤炭产能仍有增量。（3）公司发布市值管理制度规范市值管理活动：公司高度重视对投资者的合理回报，2024 年公司分红比例为41.78%，较2023 年提升11.3pct，按照2025 年4 月21日收盘价计算，公司当前股息率为4.8%；公司发布市值管理制度，提出在聚焦主业、提升经营效率和盈利能力的同时，综合运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购、ESG 管理等方式进行市值管理。
风险提示：煤铝价格下跌超预期；新产能释放不及预期等。