天风证券-科前生物-688526-需求延续&产品推陈出新，25H1业绩亮眼

“精选摘要：灭活苗等多款新产品。其中，大单品猪瘟-伪狂犬二联苗已上市销售，该联苗在减少免疫次数、降低免疫应激的情况下，实现一针防两病的效果。在新赛道方面，公司积极布局宠物和反刍动物疫苗市场，未来均有新产品计划，以突破传统猪用、禽用疫苗市场的激烈竞争，开拓新的增长空间。4、投资建议基于：1）行业层面，2。”

1. 事件：公司25年半年度实现营收4.87亿元，同比+21.7%；实现归母净利润2.2亿元，同比+44.1%。

2. 其中，单Q2实现营业收入2.42亿元，同比+23.8%；实现归母净利润1.1亿元，同比+70.8%。

3. 我们的分析和判断：1、下游养殖企业盈利持续动保需求有所增量25H1养殖端盈利改善，同比实现扭亏为盈，带动动保需求保持良好态势。

4. 批签发方面，25H1同比增长17%，其中25Q2与Q1基本持平，25Q2较24Q4增长9%。

5. 从产品结构看，25H1圆环、腹泻苗批签发量同比增超50%，伪狂、猪瘟苗增速介于35%-45%。

6. 单Q2来看，圆环、伪狂苗环比保持超10%增长，而口蹄疫疫苗因季节性因素环比下降超40%。

7. 2、25H1公司疫苗产品销售情况持续改善25H1公司疫苗签发量同比增长43%，其中猪瘟、腹泻和圆环疫苗增速显著，分别达到50%、85%和153%，主要受益于行业需求旺盛以及猪丁型冠状病毒灭活疫苗、圆支二联苗等新产品的迭代推动；25Q2签发量环比继续增长19%，猪瘟和腹泻疫苗保持环比上升。

8. 盈利方面，随着销量增长带来摊销下降，公司期间费用率在25Q2末降至19.47%，较25Q1和24Q4分别降低0.1和1.8个百分点，推动盈利持续改善：25H1毛利率和净利率分别为67%与45%，25Q2在下游盈利收窄的背景下仍逆势提升至69%和46%，环比各增2.8和2.1个百分点，凸显出公司较强的盈利韧性。

9. 3、强研发能力助力公司新品频出面对产品同质化竞争加剧，公司盈利更依赖新产品的持续推出。

10. 为此，公司持续加大研发投入，25Q2末研发费用占比升至9.34%，较24Q4末提升0.2个百分点，研发增强效果已逐步显现。

11. 今年以来，公司陆续推出牛支原体活疫苗、猪瘟-伪狂二联苗、传腹冠状三联灭活苗等多款新产品。

12. 其中，大单品猪瘟-伪狂犬二联苗已上市销售，该联苗在减少免疫次数、降低免疫应激的情况下，实现一针防两病的效果。

13. 在新赛道方面，公司积极布局宠物和反刍动物疫苗市场，未来均有新产品计划，以突破传统猪用、禽用疫苗市场的激烈竞争，开拓新的增长空间。

14. 4、投资建议基于：1）行业层面，2024年动保行业虽因同质化竞争陷入价格战，但随着部分企业退出，价格战或已渐近尾声，行业有望迎来修复；且在政策托底背景下，亦有助于控制养殖亏损，免疫积极性延续将支撑动保需求。

15. 2）公司层面，今年多款迭代新品预计陆续上市，核心竞争力与盈利水平有望同步提升。

16. 我们预计公司2025-2027年收入12.2/13.1/15.7亿元，同比+29%/+8%/19%；实现归母净利润4.5/5.2/6.3亿元，同比+17%/+15%/+22%，对应当前市值PE为20/17/14倍。

17. 维持“买入”评级。

18. 风险提示：生猪价格变化超出预期；新品推出节奏不达预期；市场竞争进一步加剧；经营资质的行政许可风险。