国泰海通证券-恒源煤电-600971-2025年中报业绩点评：价减本增拖累业绩，压力最大时刻已过

“精选摘要：元，同比下降38.94%；归母净利润-1.29亿元（去年同期为7.58亿元），其中Q2归母净利-1.56亿元。鉴于2025年二季度煤价跌幅较大，下调公司2025~2027年EPS至0.29、0.51、0.60（原0.58、0.66、0.75）元。考虑到当前处于周期底部，后续煤价上涨公司业绩。”

1. 本报告导读：2025Q2产销量明显恢复；煤价下跌拖累业绩，当前焦煤价格已触底反弹，压力最大时刻已过；发电业务逐步拓展。

2. 投资要点：下调盈利预测，上调目标价，增持评级。

3. 公司公布2025年半年报，2025H1公司实现总营业收入23.77亿元，同比下降38.94%；归母净利润-1.29亿元（去年同期为7.58亿元），其中Q2归母净利-1.56亿元。

4. 鉴于2025年二季度煤价跌幅较大，下调公司2025~2027年EPS至0.29、0.51、0.60（原0.58、0.66、0.75）元。

5. 考虑到当前处于周期底部，后续煤价上涨公司业绩弹性较大，给予公司2025年28倍PE，上调目标价至8.12（原7.81）元，维持增持评级。

6. 2025Q2产销量明显恢复。

7. 1）2025H1公司原煤产量476.82万吨，同比-3.51%，商品煤产量354.97万吨，同比-7.74%，商品煤销量337.68万吨，同比-13.00%，煤炭产销量下滑主因2024H1高基数以及2025H1市场需求较差影响。

8. 2）2025Q2，公司原煤产量240.20万吨，同比+0.19%，环比+1.51%，商品煤产量179.62万吨，同比-5.41%，环比+2.44%，商品煤销量177.65万吨，同比-9.59%，环比+11.01%。

9. 公司Q2产销量环比明显恢复。

10. 煤价下跌拖累业绩，当前焦煤价格已触底反弹，压力最大时刻已过。

11. 2025H1公司平均销售均价为662元/吨，同比下降293元/吨，销售成本567元/吨，同比升高9元/吨，吨毛利为95元/吨，同比下降301元/吨。

12. 2025Q2公司平均销售均价为635元/吨（同比-171.5元/吨，环比-57元/吨），销售成本572元/吨（同比+53元/吨，环比+11元/吨），吨毛利为63元/吨（同比-224.5元/吨，环比-67元/吨），受炼焦煤供需宽松影响，焦煤价格大幅下跌拖累业绩。

13. 公司焦煤长协对标价格安徽焦煤车板价2025Q1均价为1675元/吨，Q2进一步下跌至1416元/吨，8月已回涨至1460元/吨，我们判断Q2即是公司业绩底，下半年业绩有望环比提高，压力最大时刻已过。

14. 发电业务逐步拓展。

15. 公司合并报表的火电装机规模较小，仅66MW，另外参股钱营孜发电，一期装机规模2×350MW，二期装机规模1×1000MW已于2025年2月并网，持股比例50%，将在2025年贡献公司业绩；参股国能宿州热电有限公司（装机规模2×350MW），持股比例21%。

16. 风险提示：煤价超预期下跌，产销量不及预期。