招商证券-乖宝宠物-301498-Q2自主品牌增长强劲，关税、费用率影响净利率略降

“精选摘要：计H2收入增速延续，毛利率受益于结构升级依然上升。我们预计25-27年归母净利润分别为7.8亿/10.0亿/13.2亿，25-27年EPS为1.96、2.51、3.31元，对应26年39x，维持“强烈推荐”评级。风险提示：宏观经济影响、行业竞争加剧、新品动销不及预期、出口受阻、成本大幅上涨。”

1. 公司发布2025年半年报，公司Q2收入/利润分别同比+31.0%/+8.5%，Q2自主品牌高增延续，利润率受费用投入加大以及出口影响略降。

2. 展望H2，麦富迪（霸弗、奶弗等拉动增长）成长性延续，弗列加特全年维度预计高增，OEM方面泰国工厂二期投产后出口受关税影响下降，预计H2收入增速延续，毛利率受益于结构升级依然上升。

3. 我们预计25-27年归母净利润分别为7.8亿/10.0亿/13.2亿，25-27年EPS为1.96、2.51、3.31元，维持“强烈推荐”评级。

4. 事件：公司发布2025年半年度业绩公告，25H1公司实现营业收入32.2亿元，同比+32.7%；归母净利润3.78亿元，同比+22.5%；扣非净利润3.67亿，同比+26.5%。

5. 25Q2实现营业收入17.4亿元，同比+31.0%；归母净利润1.74亿元，同比+8.54%；扣非净利润1.69亿，同比+10.43%，收入表现好于预期。

6. 此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。

7. Q2自主品牌表现强劲，出口受关税影响增速略降。

8. 分产品看，25H1主粮/零食分别实现收入18.8亿/12.9亿，同比+57.1%/+8.3%，主粮实现高增，零食受出口板块影响增速放缓；受益高端占比提升，主粮毛利率提升1.5pct；零食毛利率受出口关税影响同比下降1.7pct。

9. 单Q2看，自主品牌表现强劲，麦富迪增长30%以上，弗列加特增长接近翻倍，出口业务增速环比略降，同比增长10%左右，主要系Q2受美国关税影响。

10. 自主品牌结构优化提升毛利率，费用投入上升，Q2归母净利率略降。

11. 公司25Q2毛利率43.8%，同比+1.0pct，系受益于自主品牌结构优化，25Q2销售/管理/研发费用率23.9%/5.7%/1.5%，分别同比+3.5pct/-0.4pct/持平，销售费用率上升系Q2加大了境内自主品牌的广宣及电商投入，实际所得税率上升3.3pct至24.4%，公司Q2实现归母净利率10.0%，同比-2.1pct，盈利能力略降。

12. 投资建议：自主品牌增长强劲，关注费用与动态竞争变化。

13. 公司Q2收入/利润分别同比+31.0%/+8.5%，Q2自主品牌高增延续，利润率受费用投入加大以及出口影响略降。

14. 展望H2，麦富迪（霸弗、奶弗等拉动增长）成长性延续，弗列加特全年维度预计高增，OEM方面泰国工厂二期投产后出口受关税影响程度下降，预计H2收入增速延续，毛利率受益于结构升级依然上升。

15. 我们预计25-27年归母净利润分别为7.8亿/10.0亿/13.2亿，25-27年EPS为1.96、2.51、3.31元，对应26年39x，维持“强烈推荐”评级。

16. 风险提示：宏观经济影响、行业竞争加剧、新品动销不及预期、出口受阻、成本大幅上涨。