中泰证券-天山电子-301379-深度：主业稳健成长，ASIC及存储模组全链条布局

“精选摘要：增长，同时布局算力ASIC芯片及企业级存储模组（SSD+PCM）等新领域，具备稀缺性和高成长性，预计25-27年归母净利润1.61/2.09/3.06亿元，PE估值为33/26/18倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：技术迭代不及预期的风险；原材料价格波动的风险；企业级存储放量不及预期。”

1. 深耕专业显示模组，产品差异化、定制化、多元化。

2. 公司黑白液晶产品起家，延伸至彩屏、车载显示屏、复杂模组等产品，24年彩色液晶显示模组/单色液晶显示模组/显示屏/触摸屏及其他占收入比61%/24%/12%/2%。

3. 公司为各行业优质客户提供定制化服务，业务覆盖智能家居、智能金融数据终端、通讯设备、工业控制及自动化、民生能源、健康医疗、车载电子、消费电子等领域，除与深天马、京东方建立长期合作外，典型客户包括智能家居领域的海康威视、LG、Dakin（大金）等公司，通讯领域的优博讯、亿联网络等公司，汽车领域的比亚迪、东风、长安等公司。

4. 主业稳健增长，复杂模组与车载电子智能终端为未来增长方向。

5. 公司业绩增长稳健，近5年营收CAGR约24%，归母净利润CAGR约33%。

6. 公司未来将持续聚焦复杂模组与车载电子智能终端，目前已在智慧串口显示模组、LC可变光式防眩后视镜模组取得研发进展，也已与头部车企客户形成配套合作。

7. 复杂模组与车载模组有助于改善产品结构与提高客单价，主要系其工艺更复杂、功能集成度更高，复杂模组价值量是传统模组的数倍，21-24年公司整体产品单价从9.7提升至14.6元/个，CAGR14%。

8. 前瞻布局ASIC+企业级存储模组（SSD+PCM）市场，打开成长空间。

9. 1）ASIC需求快速增长，头部厂商积极布局：端侧AI发展使推理需求快速增长，ASIC有望成为推理端芯片主流架构。

10. 目前全球ASIC设计市场尚在成长阶段，海外大厂谷歌、英特尔、亚马逊等公司较早推出自研产品，国内华为、寒武纪、阿里等公司加速追赶。

11. 2）企业级SSD市场潜力大：AI大模型、数据中心、云存储等建设浪潮驱动eSSD需求增长，根据IDC，2029年全球/中国企业级SSD市场规模预计达396/91亿美元。

12. 3）PCM是高性价比新型存储器：PCM兼具非易失性、较快的读写速度、适中的成本等特征，可填补DRAM和NAND之间的性能和成本差距。

13. PCM已有典型商业化案例，2015年美光与Intel共研的傲腾产品，满足了企业用户降本、增加负荷、运行更快的诉求，广泛用于存储、服务器、AI、云计算等领域。

14. 公司积极配合天链芯、新存科技进行ASIC+企业级存储模组的全链条布局。

15. 公司通过武汉鼎典产业基金投资新存科技、天链芯，构建“芯片研发-模块制造-应用落地”的全链条布局，共同推进ASIC+企业级存储模组的产业闭环：1）天链芯：负责研发ASIC芯片（存算一体芯片）、企业级存储产品（PCM、SSD）主控芯片及相关存储模组等产品，天山电子合计间接持股45%，未来有望与天链芯形成业务协同；2）新存科技：长江存储孵化，负责PCM芯片的设计&研发&制造；3）天山电子：凭借在复杂模组控制板的研发和项目管理经验，帮助实现研发落地，负责制造生产企业级存储模组等事宜。

16. 投资建议：考虑到公司主营业务稳健增长，同时布局算力ASIC芯片及企业级存储模组（SSD+PCM）等新领域，具备稀缺性和高成长性，预计25-27年归母净利润1.61/2.09/3.06亿元，PE估值为33/26/18倍，首次覆盖给予“买入”评级。

17. 风险提示：技术迭代不及预期的风险；原材料价格波动的风险；企业级存储放量不及预期的风险；研报使用的信息滞后的风险等。