华源证券-REITs热点事件系列报告：REITs限售解禁压力有多大？

“精选摘要：上；网下投资者的配售比例在15-23%范围内；公众投资者的认购份额占比整体较小，不超过基金份额发售量的10%。不同类型投资人的限售期限有所不同。原始权益人或其同一控制下的关联方参与REITs产品份额战略配售的比例不得低于基金份额发售量的20%，其中基金份额发售总量的20%持有期自上市之日起。”

1. 投资要点：目前已上市C-REITs中，战略投资者是参与配售的主力军。

2. 从已上市的C-REITs基金发售结构来看，战略投资者的配售比例均在67%及以上；网下投资者的配售比例在15-23%范围内；公众投资者的认购份额占比整体较小，不超过基金份额发售量的10%。

3. 不同类型投资人的限售期限有所不同。

4. 原始权益人或其同一控制下的关联方参与REITs产品份额战略配售的比例不得低于基金份额发售量的20%，其中基金份额发售总量的20%持有期自上市之日起不少于60个月，超过20%部分持有期自上市之日起不少于36个月，基金份额持有期间不允许质押。

5. 其他专业机构投资者也可以参与REITs产品份额的战略配售，战略配售比例由基金管理人合理确定，持有基础设施基金份额期限自上市之日起不少于12个月。

6. 2025年9-12月C-REITs大面积解禁，园区、交通类REITs或面临较大抛压。

7. 2025年9-12月各类REITs的战配份额抛压较大，其中9月、11月、12月的单月解禁份额均超过10亿份，9-12月合计将解禁份额为38.3亿份，占所有C-REITs已发行份额的8.9%。

8. 分类型来看，园区基础设施类9-12月合计解禁份额为14.4亿份，交通基础设施类11月单月解禁8.72亿份，后续或面临一定程度抛压。

9. 原始权益人及其关联方所持有的REITs份额往往较为稳定，而通过战略配售获得REITs份额的非银机构对所持有的份额通常具有较为明显的交易属性。

10. 2025年9-12月，非原始权益人及其关联方合计解禁的份额为28.6亿份，其中园区基础设施类9-12月合计解禁份额为13.5亿份，交通基础设施类11月单月解禁4.39亿份。

11. 投资建议：中证REITs全收益指数在6/23达到年内最高点1124.91元之后，从日线级别看已明显进入下行通道。

12. 从已上市C-REITs的IRR与30Y国债的利差来看，截至8/15IRR-30Y国债利差为197BP，位于历史43%分位，当前REITs性价比不突出。

13. C-REITs的一级配售份额以战略投资者为主，2024年9-12月REITs集中发行也导致今年9-12月的战配份额集中解禁，园区、交通类REITs或面临较大抛压。

14. 鉴于历史上市场往往提前对C-REITs战配份额解禁做出反应，我们建议当前对C-REITs配置保持谨慎（尤其是园区、交通类REITs）。

15. 风险提示：1）数据来源和数据处理偏误风险；2）基本面不及预期的风险；3）市场预期变化风险。