国联民生证券-华锡有色-600301-2025H1业绩符合预期，扩产扩能项目加快推进

“精选摘要：比提高约1%，促进铅锑精矿产量提升。业绩符合预期，铅锑精矿毛利率同比提高根据iFinD，2025H1锡/锌/锑均价分别同比上涨9.2%/5.2%/78.4%；2025Q2锡/锌/锑均价分别同比+0.3%/-2.9%/+81.0%，环比+1.1%/-5.9%/+41.2%。2025H1公司毛。”

1. 事件公司发布2025年半年度报告，2025H1公司实现营业收入27.87亿元，同比增长23.66%；归母净利润3.82亿元，同比增长9.49%；扣非归母净利润3.74亿元，同比增长12.65%。

2. 2025Q2公司实现营业收入15.43亿元，同比增长26.64%，环比增长23.95%；归母净利润2.28亿元，同比增长7.83%，环比增长48.87%；扣非归母净利润2.25亿元，同比增长8.84%，环比增长50.63%。

3. 2025H1锡精矿产量同比小幅下滑，铅锑精矿产量同比提高2025H1公司完成选矿综合金属量4.31万吨，同比增长0.7%。

4. 主要产品产量来看，2025H1锡精矿/锌精矿/铅锑精矿产量分别为3274/27120/7846金属吨，分别同比-6.2%/-1.2%/+4.8%；锡锭/锌锭产量分别为0.61/1.65万吨，分别同比增长19.3%/8.5%。

5. 2025Q2锡精矿/锌精矿/铅锑精矿产量分别为1650/14198/4065金属吨，分别同比-7.3%/-4.9%/+10.7%，环比增长1.6%/9.9%/7.5%；锡锭/锌锭产量分别为3238/7819吨，分别同比+90.3%/-4.7%，环比+11.3%/-10.4%。

6. 2025H1高峰公司开展铅锑浮选机技术升级，铅锑综合回收率同比提高约1%，促进铅锑精矿产量提升。

7. 业绩符合预期，铅锑精矿毛利率同比提高根据iFinD，2025H1锡/锌/锑均价分别同比上涨9.2%/5.2%/78.4%；2025Q2锡/锌/锑均价分别同比+0.3%/-2.9%/+81.0%，环比+1.1%/-5.9%/+41.2%。

8. 2025H1公司毛利率为36.36%，同比下降2.56pct；2025Q2毛利率为37.47%，同比下降2.72pct，环比提高2.49pct。

9. 2025H1公司锡锭/锌锭/铅锑精矿/锌精矿毛利率分别为24.11%/24.34%/85.63%/46.49%，分别同比-8.54/-5.24/+12.49/+6.59pct。

10. 锡锭毛利率同比下降，主要是外购精矿量同比大幅增加；锌锭毛利率同比下降，主要是锌锭加工费同比增加；铅锑精矿毛利率同比提高，主要受益于价格同比上涨。

11. 扩产扩能项目加快推进，全面释放增长潜能2025年3月，公司公告下属子公司高峰公司投资建设100+105号深部开采工程项目，项目达产后高峰公司矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年，矿山规模将进一步扩大，金属资源利用率将进一步提高。

12. 同时，公司加快推进广西南丹县铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目，2025年4月，铜坑锡锌矿顺利完成深部探矿权转为采矿权，证载生产规模由原237.6万吨/年扩大到350万吨/年。

13. 盈利预测与评级受益于现有矿山扩产与五吉公司等有望注入，公司矿产量有望增长；叠加锡、锑价格中枢上移，公司盈利弹性可期。

14. 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.77/13.08/15.81亿元，分别同比增长48.58%/33.85%/20.86%；EPS分别为1.54/2.07/2.50元/股，当前股价对应P/E为17.1/12.8/10.6倍；维持“买入”评级。

15. 风险提示：宏观经济环境风险；金属价格大幅波动风险；安全环保风险；产业政策变化风险。