中国电影(600977)：业绩短期仍承压 期待创作业务表现
业绩下滑主因行业影响，从25Q1 看，公司主控项目《射雕英雄传：侠之大者》票房欠佳，我们预计将亏损，影响全年业绩。后续有众多项目待映及制作中，期待业绩回升，综合考虑，我们下调评级至“增持”。
营收和毛利率下降主因行业偏弱，部分项目票房不佳&放映业务下滑影响24 年营收同降14.28%，综合毛利率19.96%，同降4.52pct，主因创作和放映业务影响。创作业务因项目票房波动，放映业务因24 年影市偏弱。销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为3.29%/10.65%/1.35%/-0.68% ， 同比+0.35/+0.81/+0.39/+0.4pct。
发行市占率依旧位于高位，放映业务行业领先
发行业务方面，24 年公司主导或参与发行国产影片的累计票房约270 亿元，占同期国产影片票房总额的 90.86%；发行进口影片累计票房67 亿元，占同期进口影片票房总额的 76.24%；放映业务上，至24 年末公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国 24,326 块银幕和302.8 万席座位，银幕市场占有率为26.74%。在全国票房前十院线中，中影南方、中数院线和中影院线分列第2 名、第4 名和第6 名。
多个项目储备，期待票房表现
据年报，公司在创作开发中的电影项目近90 个，包括纪念抗日战争胜利80周年的电影《吉祥照相馆》，现实题材《天才翻译家》《我不是梵高》、动作喜剧《女警》、悬疑题材《全屏搜索》，动画电影《消失的仙人》等。待映电影包括《志愿军3》《星河入梦》《大圣崛起》等。
以26 年为估值基础，下调评级至“增持”
考虑《射雕英雄传：侠之大者》项目可能有亏损，我们下调创作业务营收，下调25 年创作业务毛利率， 我们调整25-27 年归母净利预测至3.09/6.34/7.39（25-26 年调整幅度-64%/-33%）亿元，考虑25 年业绩承压主因单项目亏损影响，为短期波动，我们预计25 年之后业绩将回升。以26年为估值基础，26 年可比公司Wind 一致预期PE 均值为32X，公司为电影全产业链布局的龙头，市场地位领先，且后续依然有较多项目储备，给予26 年估值PE 34X，对应目标价11.56（前值13.34，对应25 年估值PE 29X）元，下调评级至“增持”。
风险提示：电影票房不及预期，内容监管风险，进口片供给不及预期。