国电电力(600795)：火电盈利稳健提升 大渡河打开成长空间
公司年末叠加中期全年累计分红35.67 亿元，分红比例36.28%。公司当年业绩受转让国电建投内蒙古能源有限公司50%股权影响，整体业绩符合预期。
受益燃煤成本下行，火电盈利能力持续提升。（（1）煤电板块，公司2024 年实现归母净利润41.15 亿，同比增长34%。全年利用小时数5178 小时，完成发电量3662亿千瓦时，同比-1%；全年煤电上网电价0.45752 元/度，同比下降0.376 分/度。
全年实现长协煤兑现率94%，整体入炉标煤单价922.17 元/吨，同比下降12.79元/吨，降幅1.37%，受益于燃料成本下降，煤电全年度电达净利润2.74 分，同比提升0.45 分。
（2）燃机板块：2024 年燃机板块实现归母净利润0.01 亿，同比下滑33%，全年利用小时数2307 小时，完成发电量24 亿千瓦时，同比提升22%；全年上网电价0.86083 元/度，同比下降-3.755 分/度，全年平均度电净利润0.05 分。
水电电量修复提升但利润受减值影响，看好大渡河增量装机投产后带动成长。公司水电板块2024 年实现归母净利润12.42 亿，同比下降33%，全年实现利用小时数3978 小时，发电量595 亿度，同比增长8%。全年水电板块上网电价0.24059元/度，同比下滑0.511 分/度，度电净利润3.35 分，同比下滑1.16 分。水电板块受益于来水修复电量提升，利润主要受大兴川电站计提在建工程减值准备8.31 亿元影响。公司锁定大渡河、开都河等流域资源。2024 年大渡河老鹰岩二级水电站、新疆和静抽水蓄能电站和滚哈布奇勒水电站、察汗乌苏生态电站等一批项目获批开工，大渡河流域水电站2025 年计划投产136.50 万千瓦、2026 年计划投产215.50万千瓦，水电即将迎来新一轮装机成长期，有望带动公司业绩成长。
减值及电价下滑影响新能源利润，装机依然具备成长空间。（（1）风电板块：2024年公司风电板块实现归母净利润7.77 亿，同比下降-23%；全年实现利用小时数2122 小时，发电量202 亿千瓦时，同比提升7%；全年上网电价0.47420 元/度，同比下降2.773 分/度，实现度电利润5.23 分，同比下滑1.84 分。（（2）光伏板块：
2024 年实现归母净利润6.03 亿，同比下降19%；全年实现利用小时数1061 小时，发电量113 亿度，同比提升96%；全年上网电价0.40822 元/度，同比下滑7.266 分/度，度电利润7.68 分，同比下滑7.87 分。公司针对应收电费等款项计提坏账准备以及计提光伏资产固定资产减值准备3.45 亿元影响新能源板块利润。
2024 年公司境内获取新能源资源1679 万千瓦，核准备案1804 万千瓦，新能源装机仍具备成长空间。
投资建议：公司作为全国电力龙头，具备成本优势，火/绿/水业务多点开花，且大渡河2025 和2026 年有望迎来装机增量投产，增厚水电资产，带动公司成长。预计公司2025-2027 年营业收入分别为1839.01 亿元、1916.71 亿元和1985.93 亿元，同比增长2.6%/4.2%/3.6%；归母净利分别为77.76/92.64/97.83 亿元，对应2025-2027 年EPS 分别为0.44/0.52/0.55 元/股，PE 分别为10.7/9.0/8.5 倍。
风险提示：装机速度不及预期；电力市场改革、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。