大金重工(002487)：出口海工高质量发展 塔桩龙头向海而生
业绩点评：单Q4 业绩环比高增，主要系高价值量、高盈利的海外海工产品发货高增，带动公司实现量利齐升。此外，Q4 减值较多（资产/信用减值合计0.77 亿）、研发费用较多（1.23 亿），则经营性业绩表现更为靓丽。
2024 年海外出口有序、盈利高增，发电业务贡献稳定业绩。
风电装备产品：2024 年实现收入35.1 亿，同比-15%，主要系公司主动缩减了一些经盈利能力低且回款质量差的国内业务；实现毛利率25.9%，同比+5.4pct。出口方面，公司在24 年陆续交付英国MW/Sofia/DBB 海塔、法国NOY 单桩、丹麦Thor 单桩等项目，累计发运量达11 万吨。2024 年公司实现出口收入17.3 亿，同比+1%，出口毛利率38.5%，同比+11pct，毛利率大幅提升主要得益于1）交付模式向DAP 转变；2）出口产品技术难度升级、价值量提高；3）外汇市场利好等。
新能源发电：2024 年实现收入2.2 亿，同比+64%；实现毛利率78.5%，同比-11.2pct。
2024 年阜新彰武西六家子250MW 风电项目发电超6.66 亿度，经济效益和回款情况良好。唐山曹妃甸十里海250MW 渔光互补光伏项目计划于2025 年全面投运，此外外，公司在手近1GW 河北陆风项目将陆续启动建设。
展望未来，公司作为全球海上塔桩龙头，在海风景气度提升预期下有望实现量利齐升。
从量的角度看，海外海风预期放量，公司有望凭借TOP 2 市场地位、产能逐步释放和交付质量及速度优势，实现海外海风出货快速增长。欧洲海风政策持续加码（英国进入海风超密集建设期、德国未来将启动12GW 海风项目拍卖、法国A10 招标将授予9GW 海风项目等），其他日韩等新兴市场也在加快海上布局。在此背景下，公司已成功通过绝大多数欧洲头部业主的合格供应商体系认证并成为“一供”或“主供”，在欧洲市场中标率位列前二。同时，公司唐山基地预期在25 年完成爬坡，届时蓬莱+唐山两大海工基地有望贡献80 万吨海工年产能。在海外海风需求放量+公司市场份额提升+产能释放预期下，公司海工产品高增确定性强。
从利的角度看，公司有望凭借自有船只优势、国内钢材价格较低优势等进一步提高成本管控能力，增厚产品盈利。运输方面，公司盘锦基地作为海工特种运输船建造基地，25 年将陆续交付2 艘海工运输特种船，提升全球物流竞争力的同时降低运输成本。原材料方面，当前国内钢材价格较低且相对稳定，而欧洲钢材价格较高且近期存在上涨态势，公司预期获得超额利润。
盈利预测与投资评级：公司抢先布局欧洲等海外海风优质战略高地，先发优势明显、在手订单饱满、且盈利水平优秀，随订单逐步兑现贡献增量弹性；同时，国内海风下游市场开工逐步恢复，海工产品出货有望迎来拐点，盈利预期修复；此外，新能源发电业务贡献稳定向上业绩。我们维持25-26 业绩预期不变并引入27 年业绩预期，预计公司25-27 年分别实现归母净利润7.5/11.2/13.9 亿元，同比增长59%/48%/25%，当前股价对应PE 为19/13/10 倍，维持“买入”评级。
风险提示：海风需求不及预期；市场竞争加剧；客户拓展节奏不及预期等。