东方电缆(603606)：在手订单创新高 500KV海缆占比提升
由于项目交付节奏问题导致公司Q4 海缆及海工营收不及预期，但在手订单创下历史新高，2025 年业绩支撑充足。另公司24 年海外订单的交付和新增均大幅增长，海外开拓成绩凸显，后续有望进一步获得国际头部的外溢订单，提升海外份额。
投资要点：
维持“增持”评级。我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为16.81、21.63、25.67 亿元，对应EPS 分别为2.44、3.14、3.73 元/股，考虑到公司在海缆领域的领先地位，较高的ROE，以及海外市场开拓的潜力，可比公司2025 年PE 均值为15 倍，参考公司与可比公司在2022-2024 年间的估值差距，给予公司2025 年25X PE，目标价61.12 元，维持“增持”评级。
24Q4 确收不及预期，全年业绩稳健增长。（1）24Q4 公司收入23.94亿元，同比+22.10%，环比-9.00%，归母净利润0.76 亿元，同比-57.32%，环比-73.60%。24 全年收入90.93 亿元，同比+24.38%，归母净利润10.08 亿元，同比+0.81%。24Q4 公司盈利能力下降，毛利率为9.53%，同比-12.92pct，环比-12.21pct，净利率为3.18%，同比-5.91pct，环比-7.77pct，全年毛利率为18.83%，同比-6.38pct，净利率11.09%，同比-2.59pct，主要是由于Q4 海缆及海工项目交付不及预期，陆缆收入占比提升导致。（2）24Q4 陆缆/海缆+海工营收分别为17.28/6.65 亿元，占比分别为72.19%/27.80%，同比分别+57.10%/-22.62%。24 全年陆缆/海缆/海工营收分别为54.16/27.78/8.89 亿元,占比分别为59.57%/30.55%/9.78% ， 营收同比+41.52%/+0.41%/+25.29%；毛利率分别为7.59%/39.57%/21.93%，同比-0.37pct/-9.57pct/-2.60pct，海缆业务毛利率由23 年的49.14%降至39.57%，我们认为主要系高毛利项目交付占比下降所致。
公司在手订单创新高，彰显行业龙头地位。（1）截至2025 年3 月21 日，公司在手订单179.75 亿元，同比+128.69%，创历史新高。陆缆/ 海缆/ 海工分别为63.53/88.27/27.95 亿元， 同比+69.41%/+179.34%/+194.21%。（2）公司自24Q4 以来先后中标青洲五七±500kV 直流海缆（15.14 亿元）、帆石一500kV 海缆（17.08 亿元）、帆石二500kV 海缆（9 亿元）等高规格项目，订单结构优化，未来随着高毛利的海缆交付有望带动整体盈利能力修复。
海外交付、订单高速增长。24 全年实现海外收入7.33 亿，同比+480.54%，中标Inch Cape 18 亿元海缆大单。随着欧洲各国近几年提高海风规划目标，及头部企业扩产周期或延续至26~27 年，国内企业有望获得头部公司如Prysmian、NKT、Nexans 的外溢订单。
风险提示：原材料价格波动，海风开工不及预期，竞争加剧等。