新奥股份(600803)：业绩稳健 私有化新奥能源一体化优势强化
期间费用率&资产负债率持续优化，经营性净现金流同比增长。2024年，新奥股份加权平均净资产收益率（R0E）为19.06%，较上年同期的34.39% 下降15.33pct。拆分来看：1）归母净利润受一次性资产处置收益影响下降， 2023年确认44.06亿元一次性资产处置收益，2024年仅0.31亿元，故造成 2024年归母净利润同比下降36.64%至44.93亿元。2）销售毛利率同比下降 0.09Pct至13.93%，其中受市场环境及地缘政治等因素影响，天然气批发业务毛利率同比下降3.9pct至0.37%。2024年，公司期间费用率持续压降，同比下降10.03pct；资产负债率持续优化，减少3.89pct达到54.3%；公司实现经营性净现金流141.62亿元，同比增长2.93%。
2024年公司天然气业务保持稳健增长。全年总销气量达392.19亿方，同比增长1.4%。2024公司天然气销售中：1）平台交易气全年实现销气量55.68 亿立方米，同比增长10.3%；2）零售气业务销气量达262亿立方采，同比增长4.2%，通过持续推进下游顺价机制和优化资源采购策略，该业务板块的盈利能力得到进一步提升；3）批发气受市场环境及地缘政治等方面影响，销气量同比下降12.1%至74.51亿立方米。在基础设施运营方面，舟山工NG接收站表现突出，全年接卸量达241.22万吨，同比大幅增长54.95%。随着舟山三期项目预计于2025年下半年投产，公司基础设施的支撑能力将得到显著增强，为未来天然气销售业务的持续发展提供保障。
公司长协资源储备充足，为直销气业务提供强劲增长动能。根据规划， 2025-2029年间将有合计810万吨的新增长协资源陆续投入运营。截至2024 年未，公司在执行长协规模为206万吨/年，预计未来五年将分阶段新增长协资源：2025年60万吨、2026年180万吨、2027年200万吨、2028年100 万吨、2029年270万吨。为配合长协资源的快速增长，公司正加快推进舟山 LNG接收站扩建工程。该接收站当前处理能力为750万吨/年，预计2025年将提升至1000万吨/年。
公司拟私有化港股新奥能源，有加强上下游一体化协同。换股比以 1:2.9427以及24.5港元/股的现金对价。从产业链角度看，私有化完成后，新奥股份上游资源获取优势将与新奥能源下游终端客户网络形成深度协同，不仅能够提升整体议价能力，还能更有效地应对天然气市场价格波动风险。从财务角度看，这一交易预计将显著增厚公司EPS。此外，私有化还将优化公司治理结构，减少关联交易，提升资金使用效率，长期来看有助于公司估值重塑。确立未来四年股东回报框架，持续高分红政策提升投资吸引力。2024年拟每10股派发现金红利10.3元（含税），其中包含8.1元的年度分红和2.2元的特别派息，对应股息率5.21%，在行业内处于领先水平。公司承诺2026-2028 年每年现金分红比例不低于当年核心利润的50%。
投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润55.53、62.08、69.14 亿元，对应PE10.93x、9.78x、8.78x，维持推荐评级。风险提示：国内宏观经济增长不及预期，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期：国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期；私有化进程不及预期。