华源证券-国药股份-600511-母公司业绩相对稳健，部分子公司业绩承压

“精选摘要：利润为9.5亿元，同比-5.2%，实现扣非归母净利润9.3亿元，同比-7.1%；25Q2单季度实现收入129.2亿元，同比+2.3%，实现归母净利润为4.9亿元，同比-9.5%，实现扣非归母净利润4.9亿元，同比-11%。母公司收入利润相对稳健，部分子公司收入利润下滑。25H1母公司实现收。”

1. 事件：国药股份公布2025年半年报。

2. 25H1公司实现收入256.3亿元，同比+3.5%，实现归母净利润为9.5亿元，同比-5.2%，实现扣非归母净利润9.3亿元，同比-7.1%；25Q2单季度实现收入129.2亿元，同比+2.3%，实现归母净利润为4.9亿元，同比-9.5%，实现扣非归母净利润4.9亿元，同比-11%。

3. 母公司收入利润相对稳健，部分子公司收入利润下滑。

4. 25H1母公司实现收入120亿元，同比+12.5%，实现净利润7.6亿元，同比+1.2%，增速相对稳健。

5. 部分子公司拖累业绩，其中国瑞药业收入同比下滑24.5%，净利润同比下滑128%，主要是由于1）部分产品因集采和降价而收入和利润双降；2）创新产品开拓不及预期；3）原材料成本上涨、环保合规成本增加等多重因素，利润进一步被压缩。

6. 北京华鸿收入同比下滑5.2%、净利润同比增长11.4%，天星普信收入同比下滑11.2%、净利润同比下滑23.4%，均有不同程度的承压。

7. 毛利率有所下滑，控费良好。

8. 25H1毛利率为6.1%，同比-0.9pct，有所下滑。

9. 费用控制良好，销售、管理、研发费用率分别为1.2%、0.8%、0.1%，去年同期为1.6%、0.8%、0.1%，销售费用率略有下降。

10. 盈利预测与评级：鉴于2025H1的经营情况，我们下调盈利预测，现在预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.4亿元、21.7亿元、22.9亿元（前值为22.0亿元、23.8亿元、25.5亿元），增速分别为2.2%、6.1%、5.4%，当前股价对应的PE分别为11X、11X、10X。

11. 国药股份为麻精特药分销及北京地区医药商业龙头，麻精药配送业务有望保持稳健增长，同时有望受益于医药流通行业集中度提升带来的份额提升，维持公司“买入”评级。

12. 风险提示：政策风险；竞争加剧风险；应收账款风险。