国联民生证券-万物云-2602.HK-核心利润稳步上行，回购分红强化信心

“精选摘要：公司2025-2027年营业收入分别为394.69/429.25/464.02亿元，同比增速分别为8.96%/8.76%/8.10%，2025-2027年归母净利润分别为12.59/13.85/15.66亿元，同比增速分别为9.51%/10.05%/13.07%，对应三年CAGR为10.9。”

1. 事件8月18日公司发布2025年上半年业绩公告，实现营业收入181.38亿元，同比+3.1%；实现利润8.38亿元，同比+5.4%，实现核心净利润13.21亿元，同比+10.8%。

2. 董事会建议派发中期股息0.951元/股（含税），合计11.00亿元。

3. 营收利润同比增长，关联方业务仍待改善2025年上半年公司实现营收181.38亿元，同比+3.1%，毛利率为13.7%，同比+0.1pct，实现核心净利润13.21亿元，同比+10.8%。

4. 分业务来看，社区空间居住消费服务、商企和城市空间综合服务、AIoT及BPaaS解决方案服务营收同比分别+11.8%、-5.2%、-23.6%，毛利率同比分别-0.7pct、+1.7pct、+1.5pct。

5. 社区空间居住消费服务营收增长，主要得益于公司在存量市场的拓展能力持续提升，但受关联方销售下滑影响，开发商增值服务及AIoT解决方案服务收入同比承压。

6. “蝶城”持续提效，运营效率与回款能力同步改善2025年上半年，公司持续深化“蝶城”战略，累计已完成300个蝶城的改造，改造后蝶城提效2.30亿元。

7. 此外，公司通过AI与自动化技术改善运营体系，销售与管理费用率为6.5%，同比-0.5pct。

8. 截至2025年6月30日，公司应收账款为80.09亿元，同比-15.2%，其中关联方应收账款（减值拨备前）同比-31.9%。

9. 高分红+持续回购，股东回报持续增强2025年上半年，公司累计回购425万股，占总股本（不包括库存H股）的0.37%，累计回购金额为7732万元（不含交易费用）。

10. 董事会建议派发中期股息0.951元/股（含税），合计分红11.00亿元，占核心净利润的83.3%，以8月18日收盘价计算，公司近12个月的股息率为8.62%。

11. 投资建议我们预计公司2025-2027年营业收入分别为394.69/429.25/464.02亿元，同比增速分别为8.96%/8.76%/8.10%，2025-2027年归母净利润分别为12.59/13.85/15.66亿元，同比增速分别为9.51%/10.05%/13.07%，对应三年CAGR为10.9%；EPS分别为1.08/1.19/1.34元/股。

12. 公司蝶城战略稳步推进，市场化拓展能力持续提升，且通过科技赋能实现降本增效，维持“买入”评级。

13. 风险提示：市场修复不及预期，蝶城战略的效果不及预期，市场外拓不及预期。