凯立新材(688269)：销量持续大幅提升 新项目提供新动能

事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报。24 年实现总营收16.9 亿元，同比-6%，实现归母净利0.9 亿元，同比-18%，与业绩快报基本一致。25Q1实现总营收6.3 亿元，同/环比+105%/+15%，实现归母净利0.22 亿元，同/环比+90%/-23%，扣非净利0.24 亿元，同/环比+187%/-11%。
25Q1 盈利能力同比上升显著。24 年公司均相/多相催化剂营收分别为6.7/7.5亿元，同比-24%/+5%，毛利率为3.98%/20.67%，同比-2.91/+3.56pct；分销售模式看，催化剂销售/加工营收分别为12.9/1.3 亿元，同比-13%/+12%，毛利率为8.40%/55.75%，同比+0.95/-6.11pct。公司不断拓展市场领域，催化剂整体销量同比+60.2%，但24 年主要贵金属原材料市场售价同比下降20.51%-24.61%，公司产品价格下降，致使业绩承压，24 年公司毛利率/净利率为11.23%/5.44%，同比-0.76/-0.88pct。25Q1 公司产品销量同比继续上升，催化剂产品整体销量同比+188.9%，收入占比较高的医药领域和基础化工领域销量同比分别增长174.9%/285.6%。同时，公司业务结构优化，25Q1 催化剂销售业务销量占比为77.5%，同比大幅提升，带动收入增长。
发挥科研成果转化优势，加强研发和产业储备。24 年公司铜川基地催化剂项目产能释放，彬州基地建设稳步推进，与草滩基地、泾渭基地三地四区协同发展的格局初步形成；烷烃脱氢催化剂项目完成氧化铝载体与后段催化剂产线联动调试，有望实现全链条自主生产，同时氢化丁腈橡胶催化剂项目进行工程建设与设备安装，预计2025 年下半年投产，有望进一步提升生产效率和产品质量。24 年公司研发投入8262 万元，新增专利29 项，累计获得专利达187 个，多个催化剂新产品成功投放市场，持续提供发展动能。
投资建议：公司产品价格下降超预期，当前已逐渐平稳。我们预计公司25-27年归母净利为1.30/1.84/2.34 亿元，对应PE 为29.3/20.7/16.3x，公司新项目带来成长性，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期、贵金属价格波动、产能释放不及预期等。