启明星辰(002439)：坚持“AI+安全”融合战略 盈利能力有望恢复
预算、需求下滑导致利润承压，毛利率保持稳定。2024 年公司实现归母净利润转亏，主要由于：1）外部环境的变化和不确定性以及安全预算下滑、部分项目延期对公司收入产生影响；2）公司持续加大技术研发、人才培养投入，新业务盈利尚需培育；3）公司成为中国移动的专责网信安全专业子公司，业务融合与协同收入需要持续提升。费用端：
2024 年三费合计20.46 亿元，同比基本持平；其中销售/管理/研发费用分别为9.88/2.06/8.52 亿元，同比变化分别为-4.28%/7.05%/4.60%。
2024 年公司毛利率为58.77%，同比增长1.01 个百分点。
深化与中国移动协同融合战略，持续推动云安全业务升级。2024 年公司与中国移动关联交易销售额达10.83 亿元，关联交易中70%以上来自于双方协同拓展的政企安全业务。公司的信创安全业务、云安全业务分别实现了同比15%和20%的收入增速。信创方面，公司提供信创云资源池、信创工业安全、信创数据安全治理平台等新兴领域方案，发布超300 款国产化产品；云安全方面，公司已全面承接中国移动云安全产品研发和运营，已完成24 款产品上线，覆盖政府、农商、医疗等多个行业。
公司大力推动AI+安全融合战略，新产品已实现落地签单。公司于2024年5 月发布了九天?泰合安全大模型，并以此为基础构建大小模型相互协同的安星智能体。全面启动“AI+安全”融合创新，推进 AI 赋能全系列安全产品和安全运营服务，相继在政府、运营商落地AI 安全运营平台项目。2025 年一季度接入国内领先的突破性大模型Deepseek，产品能力进一步提升。同时，公司大模型安全产品已经在医疗、公安、电力等场景实现标杆项目落地，成功将技术先发优势推向市场。
盈利预测：外部环境不稳定以及下游客户安全预算下降导致当前收入利润端承压，但考虑到公司积极融合AI 技术，赋能产品及服务能力升级;同时公司与中国移动的合作和业务拓展逐渐深入，协同效应突出，公司业绩有望得到改善。我们预计2025-2027 年EPS 分别为0.14/0.24/0.32元，对应P/E 分别为106.64/64.33/47.00 倍。
风险因素：公司与中国移动协同不达预期；AI 技术研发进展不及预期；网络安全市场竞争加剧。