招商证券-策略阳谋（二）：反内卷政策预期与现实传导、期货、现货与股票的价量联动

“精选摘要：续的支撑，使“限产未去库、涨价未去利”的负反馈约束显著下降。因此，对于8—9月的旺季验证，更应关注“基差抬升—产量边际回落—社会库存连续去化”的链式证据，而不是机械地等待明确的产能退出配额或单一的类“棚改”工具落地。【市场交易逻辑】本轮“反内卷”行情仅归因于“政策预期+空头止损”的流动性共。”

1. 本轮“反内卷”行情可以拆分为政策预期与现实传导两个维度，可以清晰地看到一条从“部委喊话—期货抢跑—现货试探—股票跟涨”的传导链。

2. 而商品期货与股票行业指数在资金层面的分化，正是这条传递链在微观交易结构上的映射。

3. 更深层地看，当现货端的“价—量—利”证据链被验证，权益市场将从“主题驱动”切换为“盈利驱动”，弹性最大的板块往往位于具备规模效应与议价能力的子行业。

4. 【期现分化特征】参照2015—2016年的供给侧改革经验，本轮更像“政策预期发酵”与“供给弹性钝化”叠加的再通道化过程。

5. 但与2015年Q4最大的不同在于：即便没有“一刀切”式的行政去产能，成本与合规约束、信用收缩后的再均衡以及行业自律的联动，已经实质性抬升了边际成本、压低了无效供给的价格弹性，现货端的弹性正在累积而非枯竭。

6. 由此，期现分化的主旋律不再是“期货情绪溢价对冲现货疲弱”，而更可能演变为“升水向现货修复收敛”。

7. 与2016年“铁腕去产能+棚改/PPP”二元支撑相比，本轮构成了更分散但更可持续的支撑，使“限产未去库、涨价未去利”的负反馈约束显著下降。

8. 因此，对于8—9月的旺季验证，更应关注“基差抬升—产量边际回落—社会库存连续去化”的链式证据，而不是机械地等待明确的产能退出配额或单一的类“棚改”工具落地。

9. 【市场交易逻辑】本轮“反内卷”行情仅归因于“政策预期+空头止损”的流动性共振已不足以解释价格的韧性与扩散，本轮更像是“政策信号—库存周期—资金迁移”的耦合。

10. 本轮行情第一驱动力来自政策对供给曲线的再塑造，不仅体现在显性的限产、行业自律提价与产能整合，更体现在生产边际趋严的“成本底座”提升，使供给曲线在中高位出现“折点”，从而放大价格对需求边际变动的敏感度。

11. 第二驱动力量来自库存与基差的再平衡，期现价差为贸易与套保盘提供了明确的风险补偿，促使“现货采购—贸易库存—生产端”在微观层面闭环，跨期与跨品种的价差交易（黑色—能源链、新能源—有色化工链）成为价格共振的桥梁；第三驱动力量来自资金结构的再分配，期货端由“被动平仓驱动的逼空”逐步过渡到“产业多头锁价+配置资金跟进”，股票端亦从“单纯观察需求量”转向“观察利润质量与现金流修复”的框架迁移。

12. 结果是，价格传导不再止步于期货层面，而是通过“价—量—利”的顺序穿透至股票市场。

13. 【本轮拐点预判】将本轮“反内卷”行情拆分为政策预期与现实传导两个维度，可以清晰地看到一条从“部委喊话—期货抢跑—现货试探—股票跟涨”的传导链。

14. 而商品期货与股票行业指数在资金层面的分化，正是这条交易链在微观交易结构上的映射。

15. 期货市场是一个“存量保证金—高周转—短久期”的资金生态。

16. “抢跑”行为在期货资金结构下几乎是理性选择——高杠杆意味着只要政策方向正确、基差最终收敛，资金利用效率远高于股票多头。

17. 股票市场的资金结构则呈现“存量市值—低周转—长久期”特征。

18. 在这一框架下，股票市场的“观望”并非悲观，而是对利润质量与现金流可持续性的再定价；当现货端的价—量—利证据链被验证，权益市场将从“主题驱动”切换为“盈利驱动”，弹性最大的环节往往位于是具备规模效应与议价能力的子行业。

19. 风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。