有色金属行业点评：工业金属：关税政策变化 工业金属修复
特朗普宣布关税清单后铜铝大跌，关税暂缓后铜铝大幅修复。（1）第一阶段：4 月2 日下午，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓“对等关税”的行政令，宣布对所有贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，同时对包括中国在内的数十个其他国家和地区在10%基础上加征更高关税。据特朗普公布新政策，中国的“对等关税”税率将达34%，越南的关税将高达46%，泰国关税为36%，印度尼西亚关税为32%，印度关税为26%，日本关税为24%，韩国关税为25%，欧盟国家关税将升至20%。4 月3 日，伦敦基本金属全线收跌，LME 期铜跌4.02%报9330.5 美元/吨，LME 期锌跌2.96%报2707.5 美元/吨，LME 期镍跌1.75%报15715 美元/吨，LME 期铝跌1.25%报2458.5 美元/吨，LME 期锡跌1.7%报37010 美元/吨，LME期铅跌1.19%报1951.5 美元/吨。（2）第二阶段：4 月4 日，中方“11 箭齐发”，国务院关税税则委员会、商务部、海关总署接连发布多项对美反制措施，包括自4月10 日12 时01 分起，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税，在世贸组织争端解决机制下起诉美方相关做法，将多家美国实体或企业列入出口管制管控名单或不可靠实体清单，对中重稀土相关物项实施出口管制，以及暂停美国两家企业的禽肉产品、1 家企业的高粱以及3 家企业的禽肉骨粉输华资质等。4 月5 日，LME 期铜跌报8690 美元/吨，LME 期铝跌报2404 美元/吨。（3）第三阶段：特朗普宣布鉴于超过75 个国家已致电美国的代表机构，就与贸易、贸易壁垒、关税、汇率操纵以及非货币性关税等相关议题进行谈判以寻求解决方案，而且这些国家在他的强烈建议下，未以任何方式、形式对美国进行报复，他已批准实施为期90 天的暂缓。“在此期间，大幅降低（这些国家）对等关税至10%，暂缓措施立即生效。”他补充道。4 月9 日伦铜报8897 美元涨309 美元，涨幅3.60%；伦铝报2357 美元涨19.5 美元，涨幅0.83%。
衰退预期下降，铜延续去库，铜价有望向上修复。铜库存：据SMM，2025 年4 月3 日SHFE 铜库存225736 吨，较3 月28 日-4.06%，库存持续去化。铜需求：据SMM，2025 年4 月3 日中国电解铜杆周度开工率74.55%，较3 月27 日64.06%大幅上升。需求环比大幅改善。铜供应：据百川盈孚，2025 年4 月3 日铜矿加工费现货维持负值，非长协精炼铜生产受到限制。由于美国关税暂缓，市场对于衰退预期或大幅降低，同时铜需求回升、供应受限、库存去化，铜价有望向上修复。
电解铝供应受限，需求预期好转有望带动铝价上行。供应方面，截至2025 年3 月，电解铝行业理论运行产能 4404.00 万吨。据百川盈孚信息，复产方面，贵州地区某电解铝企业本计划 2024 年复产部分产能，但成本压力下，2024 年并未完成复产计划，3 月持续复产，完成前期计划。山西、新疆以及四川部分地区复产 2024年成本压力影响减产的产能，四川地区个别电解铝企业释放技改原因减产产能。新投产方面，青海地区持续进行新投产产能的释放。对应3 月的总产能4517 万吨，3 月电解铝行业开工率已达97.5%，继续提升空间有限。需求方面，2025 年预计地产方面在低基数的影响下其对电解铝的影响将有所减弱，而交运、电力等方面将有所增长。随着美国关税暂缓，衰退预期降低，铝价有望向上修复。
投资建议：铜推荐：紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、金诚信、西部矿业，关注云南铜业。铝推荐：云铝股份、神火股份、中国宏桥、天山铝业。
风险提示：国内经济复苏进度不及预期；基建投资不及预期；全球衰退预期变化。