厦门象屿(600057)：经营货量基本持平 造船板块快速增长 激励计划彰显长期信心
经营货量同比基本持平，期现毛利率同比提升。2024 年，公司大宗商品经营业务实现营收3453 亿元，同比减少21.4%，主要是因为大宗商品整体价格下跌。经营货量方面，2024 年经营货量为2.24 亿吨，同比仅小幅下滑0.3%。从产品类别看，公司具备显著优势的金属矿产类经营货量为1.40 亿吨，同比增长6.5%；农产品类经营货量为1390 万吨，同比减少31.7%；能源化工类经营货量为7020 万吨，同比减少4.1%；新能源类经营货量为54 万吨，同比增长47.0%。得益于公司上游关键资源的布局以及经营管理能力的提升，2024 年公司大宗商品业务期现毛利率同比提升0.43pct 至1.83%。2024 年，公司计提信用和资产减值准备合计约20.79 亿元，对归母净利润的影响约为10.17 亿元。
造船业务快速提升，在手订单达89 艘。2024 年，公司生产制造业务实现营收111亿元，同比增长2.54%。其中造船业务实现营收59 亿元，同比增长24.76%。公司Ultramax 系列优势散货船在手订单量全球领先，1 万吨以下化学品船在手订单量位居全球首位。截至2024 年年底，公司在手订单合计达89 艘，在手订单排产至2029年。同时，公司通过技改和生产效率提升，2024 年公司造船产能整体提升超25%。
公司2024 年8 月通过司法拍卖竞拍获得江苏宏强船舶重工有限公司核心资产，对应生产装置预计于2025 年中复工复产，将进一步提升公司40%-50%的造船产能。
发布2025 年限制性股票激励计划，彰显公司长期发展信心。4 月17 日，公司发布《2025 年度限制性股票激励计划（草案）》。本次激励计划拟向不超过991 名激励对象授予约1.73 亿股限制性股票，对应授予价格为2.96 元/股，激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干人员。公司此次限制性股票激励计划以2025-2027 年公司净利润增长率（以2024 年为基数，下同）、净资产收益率、主营业务收入占营业收入比例三个指标作为解除限售的业绩考核标准。
2025-2027 年公司的净利润增长率的目标值分别为15%、30%、50%，触发值分别为6%、12%、20%；2025-2027 年净资产收益率的考核目标分别为8.5%、9.0%和9.5%且不低于同行业均值或对标企业75 分位值水平；2025-2027 年主营业务收入占营业收入比例的考核目标均为95%。此外，公司针对解除限售的业绩考核标准进行了前提约束，各考核年度净利润增长率需大于0 才可解除考核年度对应的限制性股票。
盈利预测、估值与评级：2024 年受大宗商品价格下跌影响，公司营收有所下滑，但整体经营货量同比基本持平。考虑到部分大宗商品价格仍有所下跌，我们下调公司2025-2026 年盈利预测，新增2027 年盈利预测。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为18.18（前值为22.50）/21.08（前值为26.25）/24.17 亿元。随着公司经营管理能力的增强及宏观需求的回升，公司供应链管理业务盈利能力有望进一步提升，同时考虑造船板块业绩的快速增长，我们维持公司“增持”评级。
风险提示：大宗商品价格波动，宏观经济下行风险，应收账款风险，终端需求不及预期，汇率波动风险。