欧林生物(688319)：破伤风疫苗稳健放量 金葡菌疫苗研发持续推进(更新)
3 月28 日，公司发布2024 年年报，业绩符合预期。公司主营产品吸附破伤风疫苗长期保持行业领先地位，2024 年借助破伤风新诊疗规范出台的契机，持续推动销售推广工作，破伤风疫苗销售稳健增长，2025 年销售有望继续保持稳健增长趋势。金葡菌疫苗III 期临床持续推进，预计年中完成入组，期待后续进展。后续口服幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗、三价及四价流感疫苗（MDCK 细胞）等研发管线持续推进，为公司长期增长打下坚实基础。
事件
公司发布2024 年年报，业绩符合预期
3 月28 日，公司发布2024 年年报，全年实现：1）营业收入5.89 亿元，同比增长18.69%；2）归母净利润0.21 亿元，同比增长18.24%；3）扣非归母净利润0.11 亿元，同比增长230.01%；4）基本每股收益0.05 元。业绩符合预期。
简评
破伤风疫苗销售稳健增长，推动公司业绩提升
2024 年第四季度，公司实现营业收入2.02 亿元，同比增长40.60%；归母净利润0.17 亿元，同比增长231.45%；扣非归母净
利润0.12 亿元，同比增长174.09%。24Q4 公司实现收入及利润端大幅增长，主要由于破伤风疫苗销售同比增长较快，叠加Q4 确认费用同比相对固定，费用率下降所致。2024 年公司破伤风疫苗销售实现稳健增长，带动公司收入端增长；同时公司各项费用相对稳健，费用率同比下滑，推动利润端增长。
新诊疗规范出台叠加公司持续销售推广，推动破伤风疫苗销售增长。分产品来看，2024 年公司吸附破伤风疫苗实现收入5.36 亿元，同比增长15.73%；Hib 疫苗0.23 亿元，同比下降13.82%；AC 结合疫苗0.26 亿元，同比增长580.49%。吸附破伤风疫苗为公司主营产品，目前市场占有率约为85%，处于国内领先地位。2024 年，国家卫健委印发了《非新生儿破伤风诊疗规范（2024 年版）》，为公司推进非新生儿破伤风规范处置奠定基础。
公司持续推动吸附破伤风疫苗的市场教育和销售推广工作，推进各省市医院对于破伤风的规范处置， 从而促进了公司吸附破伤风疫苗的市场规模提升和销售稳健增长。预计2025 年，随着新诊疗规范持续推广，覆盖门急诊数量持续提升，公司破伤风疫苗产品有望继续保持稳健增长趋势。
细菌疫苗管线持续完善，病毒疫苗平台取得新突破。公司聚焦“超级细菌”疫苗以及“成人疫苗”，建立了阶梯有序的产品管线。细菌疫苗方面，公司重组金葡菌疫苗处于III 期临床试验阶段，计划入组6000 例，截至24 年末已完成入组5000 余例；口服重组幽门螺杆菌疫苗（大肠杆菌）于2024 年6 月获得澳大利亚I 期临床试验许可。另有重组铜绿假单胞菌疫苗及重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗在研，细菌疫苗布局持续完善。同时，公司不断拓宽技术平台、完善研发布局，三价及四价流感病毒裂解疫苗（MDCK 细胞）已获得国内临床批件。标志着公司在病毒类疫苗领域取得重要进展及新突破。
公司采取“引进来、走出去”的双向国际发展战略，持续推动国际化进程。公司曾于2022 年3 月实现向巴基斯坦出口约6.8 万支吸附破伤风疫苗，是公司国际化业务的里程碑时间。在产品技术方面，公司在坚持自主研发和合作研发相结合的基础上，紧跟国际疫苗技术发展动态，积极引进海外人才和海外专利，同时公司积极参与国际合作，努力推动金葡菌疫苗等知识产权全球授权转让。期待未来公司在产品出口和知识产权海外授权等方面取得更多进展。
毛利率保持稳健，销售、管理及研发费用率有所降低2024 年，公司实现毛利率94.45%（+0.90pct），继续保持稳健。费用方面，2024 年公司销售费用3.03 亿元（+17.49%），销售费用率51.44%（-0.53pct）；管理费用0.86 亿元（+10.36%），管理费用率14.68%（-1.11pct ）；
研发费用1.34 亿元（+17.00%），研发费用率22.80%（-0.33pct）；财务费用0.10 亿元（+113.91%），财务费用率1.70%（+0.76pct）。随着销售收入增长，公司销售、管理及研发费用率均有所降低，财务费用增加主要由于利息支出增加所致。2024 年公司经营净现金流-0.10 亿元（-122.12%），主要由于购买商品、接受劳务支付的现金增加所致；非经常损益0.10 亿元（-32.40%），主要由于计入当期损益的政府补助同比减少所致。
2025 年展望：破伤风疫苗保持稳健增长，期待研发管线新进展公司作为创新疫苗研发企业，其主营产品吸附破伤风疫苗长期保持行业领先地位，2024 年借助破伤风新诊疗规范出台的契机，持续推动销售推广工作，推动产品销售实现稳健增长。预计2025 年，随着新诊疗规范持续推广，覆盖门急诊数量持续提升，破伤风疫苗销售有望保持稳健增长。公司金葡菌疫苗III 期临床持续推进，预计年中完成入组，期待后续进展。后续公司将持续推进口服幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗研发，推动三价及四价流感疫苗（MDCK 细胞）I 期临床试验，为公司长期增长打下坚实基础。
盈利预测与投资评级
我们预计公司2025 ~ 2027 年实现营业收入分别为6.32 亿元、6.64 亿元和7.22 亿元，归母净利润分别为0.30亿元、0.38 亿元和0.47 亿元，分别同比增长44.1%、27.8%和23.9%，EPS 分别为0.07 元、0.09 元和0.12 元/ 股，对应PE 分别为198.5X、155.3X 和125.3X，PS 分别为9.4X、9.0X 和8.2X。综合考虑公司研发管线进展及其商业化价值，维持买入评级。
风险分析
1、研发进度低于预期风险：产品研发对疫苗企业未来发展至关重要。公司现有多条疫苗在研管线，在研管线进度低于预期可能影响企业未来的销售预期，进而影响估值。
2、疫苗产品销售不达预期风险：吸附破伤风疫苗为公司主营产品，若产品销售若未达预期，将影响企业收入及盈利预期，进而影响估值。
3、疫苗经营合规风险：疫苗因具有特殊的生物特征，其监管要求更加严格，管理范围更加广泛。若疫苗企业违反经营合规要求，不仅导致企业本身经营生产受到不利影响，还可能引起疫苗行业波动。
4、产品价格波动风险：2024 年，公司竞争对手武汉所对破伤风疫苗价格进行调整，若公司后续采取价格跟进策略，调整产品价格，可能导致产品销售收入低于预期。