海大集团(002311)：饲料主业表现亮眼 养殖业务扭亏为盈
公司发布2024 年年报，报告期内，公司实现营业收入1146.01 亿元，同比-1.31%；实现归母净利润45.04 亿元，同比+64.30%。2025Q1，公司实现营业收入256.29 亿元，同比+10.60%；实现归母净利润12.82 亿元，同比+48.99%。
分析判断:
饲料业务市占率进一步提升，海外业务表现亮眼2024 年公司实现营业收入1146.01 亿元，同比-1.31%，其中饲料行业实现营业收入957.75 亿元，同比-4.82%，营收占比83.57%，同比下降3.11pct，实现毛利率9.94%，同比增加1.12pct；养殖行业实现营业收入188.26 亿元，同比增长21.52%，营收占比16.43%，同比增加3.09pct，实现毛利率18.28%，同比增加12.05pct。2024 年，公司饲料业务展现强劲韧性。据公司年报，全年实现饲料销量2,652 万吨（其中内部耗用约210 万吨，外销约2,442 万吨），同比增长约9%。分品类来看（外销）：禽料销量1,265 万吨，同比增长约12%；水产料销量585 万吨，同比增长约11%；猪料销量564 万吨，同比小幅下滑约3%；反刍料及其他等外销量28 万吨。国内市场方面，水产饲料外销量同比增长8%，增速远超行业，其中普水料同比大幅增长，南美白对虾料同比增长16%；禽饲料外销量同比增长10%，公司积极与规模养殖户、一条龙养殖公司及食品公司合作，轻资产发展模式扩大市场份额；猪饲料同比下滑3-4%，主要受中小散户存栏下降影响，公司主动调整客户结构，重点开拓家庭农场和规模场。公司国际化战略取得重大进展，海外地区饲料外销量达236 万吨，同比增长约40%。其中，水产料凭借产品力和技术服务体系优势，销量增长25-30%；禽料结合种苗优势，销量增长达50%。
分区域看，越南销量增速25-30%，印尼销量增速超40%，埃及禽料销量实现突破性增长，厄瓜多尔虾料增长超40%。海外市场的广阔空间和公司成熟的“饲料+种苗+动保”模式复制能力，为公司未来增长提供了重要支撑。
养殖业务扭亏为盈，种苗、动保业务协同发展2024 年，公司养殖业务实现显著改善，同比扭亏为盈。全年实现肥猪出栏约600 万头。公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，综合养殖成本取得明显进步。公司着力推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，该模式风险可控、盈利可观。水产养殖方面，公司聚焦对虾等特种水产品，工厂化对虾养殖成本明显下降，未来将在打造团队专业能力的基础上适当扩大规模。2024 年，公司种苗业务实现营业收入14 亿元。公司在对虾育种方面拥有领先优势，已有14 代系谱，拥有多个专业化育种中心。鱼苗产业持续投入，罗非鱼、草鱼、生鱼等品种取得突破。动保业务实现营业收入约8 亿元，通过产品创新升级，持续提升为养殖户保驾护航的能力。种苗和动保业务与饲料主业形成“三体联动”，为养殖户提供整体解决方案，构筑核心竞争力。
投资建议
我们分析：（1）2024 年，公司饲料销量2652 万吨（其中内部耗用约210 万吨，外销约2442 万吨），同比增长约9%，2025 年随着产能恢复，饲料需求有望进一步增长；（2）2024 年公司生猪养殖业务随着行业回暖扭亏为盈，据公司公告，目前公司正探索轻资产养殖模式，未来公司产能有望进一步提升。基于此更新盈利预测，我们上调公司2025-2026 年营收1282.90/1440.82 亿元至1288.84/1453.02 亿元，新增预测2027 年营业收入为
1642.45 亿元，上调公司2025-2026 年归母净利润为50.13/55.45 亿元至50.98/55.78 亿元，新增预测2027 年归母净利润为58.19 亿元，上调公司2025-2026 年EPS 为3.01/3.33 元至3.06/3.35 元，新增预测2027 年EPS为3.50 元，2025/4/21 日股价52.15 元对应25-27 年PE 分别为17/16/15X，维持“买入”评级。
风险提示
饲料原料价格波动风险，生猪养殖产能扩张不及预期风险，主产品价格下滑风险，生猪产能恢复不及预期风险。