2025年3月份金融数据点评：贷款投放超预期 关注需求修复持续性
2025 年4 月13 日，央行公布了2025 年3 月金融统计数据，数据显示：
（1）M2 同比增长7%，增速同2 月末持平；
（2）M1 同比增速1.6%，较2 月末上行1.5 个百分点；（3）新增人民币贷款3.64 万亿，同比多增5500 亿，增速7.4%，较2 月末上升0.1 个百分点；
（4）新增社会融资规模5.89 万亿，同比多增1.05 万亿，增速8.4%，较2 月末上升0.2 个百分点。
点评：
一、 3 月贷款投放超预期多增，1Q25 信贷投放靠前发力特征明显3 月新增人民币贷款3.64 万亿，同比多增5500 亿，季末增速7.4%，较2 月末上升0.2pct。3 月作为传统信贷投放大月，叠加春节扰动消散，企业生产经营景气度回升，贷款读数一般会有环比较大幅度回升。市场整体对月内信贷投放预期相对中性，Wind 一致预测人民币贷款新增2.93 万亿，同比少增1600 亿；实际新增3.64万亿，同比多增5500 亿，仅次于2023 年历史峰值。同时，考虑到地方政府置换债发行提速对存量贷款形成挤压，若还原化债因素扰动，信贷增速将进一步提升至8%左右。3 月月内投放节奏呈现明显“前低后高”特点，前半程信贷增长相对乏力，中下旬投放提速，月末部分银行通过法人透支、福费廷等对公短贷冲量。
1Q25新增人民币贷款9.78万亿，同比多增3200亿，靠前发力特征明显。年初以来，经济延续修复态势，实体融资需求及信用活动扩张的持续性、稳定性与去年同期相仿，信贷投放强度相对稳定。中性假设下，若全年新增人民币贷款规模18万亿，1Q新增贷款占比54%，高于去年同期的52%以及2020-2024年同期均值43%。开年旺季贷款投放强度不弱，预计全年投放节奏“靠前发力”特征突出，未来不排除修正全年18万亿增量目标。
3 月票据利率走出“翘尾”行情，月末票据压量为贷款腾挪额度。价层面，3 月票据利率中枢上移，月末再现“翘尾”行情。1M 转贴利率中上旬小幅下行，下旬上行冲高，月末一周1M、3M 转贴利率分别自1.8%、1.57%上行至2.13%、1.7%，1M、3M 转贴月日均利率分别为1.67%、1.5%，环比2 月分别上行104bp、15bp。3 月份票据利率“先下后上”走势指向贷款投放节奏“前低后高”，月初短贷到期致使信贷负增压力较大，下旬贷款投放强度明显提升，或压降低息票据为表内贷款腾挪空间。
量层面，3月表内票据贴现减少1986亿，同比少减514亿，表内外票据合计新增1648亿，同比多增595亿；1Q季内票据贴现减少5442亿，同比少减9558亿，表内外票据合计减少142亿，同比少减9357亿；1Q25承兑贴现比高于去年同期，票据市场仍处在供不应求状态，导致票据业务在信用活动中较去年同期更为活跃
二、 对公“压舱石”作用突出，1Q 合计新增8.66 万亿，同比多增8900 亿规模层面，3 月对公贷款新增2.84 万亿，同比多增5000 亿。宏观数据表现看，3 月中采制造业PMI 录得50.5%，环比2 月提升0.3pct，其中生产、新订单指数分别为52.6%、51.8%，环比2 月分别提升0.1、0.7pct，产需指数均有进一步扩张。3 月信贷投放多增主要受春季建筑、基建等企业集中开工复工，带动相关融资需求增多，季节性因素影响较大。
分期限看，3 月月内短贷、中长贷分别新增1.44、1.58 万亿，同比分别多增4600 亿、少增200 亿，临近月末，部分银行通过法人透支、福费廷等对公短贷冲量现象依然存在。累计角度看，1Q25 对公合计新增8.66 万亿，同比多增8900 亿，为历史次高水平，占新增人民币贷款比重89%，高于去年同期的82%，年初以来贷款投放“对公先行”特点明显。定价层面，3 月企业新发放本外币贷款加权平均利率在3.3%左右，同上月持平，较上年末下行13bp，新发放贷款定价逐步稳定，但仍处在历史低位，未现边际拐点。
投向层面，一是开春后重大项目建设加速落地，带动基建领域贷款投放较快增长。1Q25 对公中长贷累计新增5.58 万亿，占新增贷款比重57%，高于2020-2024 年同期均值55%。二是“五篇大文章”领域贷款投放强度不减，科技型
中小企业、绿色、普惠小微等领域贷款增速持续高于全部贷款增速，央行数据显示，3 月末普惠小微、制造业中长期贷款增速分别为12.2%、9.3%，均高于7.4%的各项贷款增速。
三、 零售贷款读数环比改善，按揭、非房消费贷增势向好3 月份居民贷款新增9853 亿，同比多增447 亿，环比2 月多增1.37 万亿。其中，居民短贷、中长贷分别新增4841、5047 亿，同比少增67 亿、多增531亿。3 月零售端贷款投放情况边际改善，按揭、非房消费贷读数均有向好表现。累计看，1Q25 居民贷款新增1.04 万亿，同比少增2900 亿；其中短贷、中长贷累计分别新增1603、8832 亿，同比少增1965、918 亿。就业、收入等长周期变量改善缓慢，年初以来居民端信用活动景气度仍相对偏弱。具体来说：
重点城市房地产销售“小阳春”，二手房销售旺盛对3 月按揭贷款投放形成较强支撑。新发放层面，3 月房地产市场步入传统销售旺季，中指研究院数据显示，3 月全国百城新建住宅均价环比上涨0.17%，同比上涨2.63%；百城二手住宅均价环比下跌0.59%，跌幅较上月小幅走阔，30 城二手房成交面积累计同比增长21%。房地产市场交易活跃度回温，新发放按揭贷款稳步增长；叠加存量按揭利率压降，早偿压力较去年明显缓释，预计年初以来按揭读数稳步增长。定价层面，3 月新发放个人住房贷款加权平均利率3.1%，同2 月、年初均基本持平，按揭定价进入磨底阶段。
非房消费贷增长景气度有所提升。一方面，近段时间消费贷提额、重点领域消费贷财政贴息等多项促消费举措相继出台落地，政策加码有望带动居民端释放部分存量消费需求。另一方面，年初以来消费贷“以价换量”情况较为明显，部分银行降价促销带动消费贷投放多增。融360 数字科技研究院数据显示，2月全国性银行线上消费贷平均最低可执行利率为2.91%，环比1 月下降7bp，且大部分银行消费贷利率都已低于3%，个别银行甚至下探至2.5%左右，同个人住房贷款利率“倒挂”。
往后看，预计消费贷投放向“量价均衡”过渡。一方面，消费贷“价格战”有所降温，“以价换量”营销模式难以持续。另一方面，伴随各类促消费政策加码，有望带动居民端存量消费需求逐步释放。特别是，考虑到贸易摩擦等外部不确定性明显升温，促内销将成为经济稳定循环的重要抓手，未来促消费的各类政策均存在进一步加码可能。
四、 3 月新增社融5.89 万亿，增速8.4%，较2 月回升0.2pct3 月新增社融5.89 万亿，同比多增1.05 万亿，余额增速8.4%，较2 月回升0.2pct，年初以来延续逐月上行态势。拆分来看：
（1） 表内融资：3 月社融口径人民币贷款新增3.83 万亿，同比多增5358亿，占月内新增社融比重65%，低于2020-2024 年同期均值70%。月内非银贷款、境外人民币贷款分别减少1702、151 亿，同比少减256亿、少增203 亿。3 月外币贷款减少294 亿，同比少增837 亿。
（2） 未贴现票据：3 月未贴现票据新增3634 亿，同比多增82 亿，表内外票据合计新增1648 亿，同比多增595 亿，3 月银行体系承兑贴现比环比2 月有所回落，贴现强度回落，对体系内存量票据消耗减轻。
（3） 政府债：3 月社融口径政府债新增1.48 万亿，同比多增1 万亿，占新增社融比重25%，明显高于2020-2024 年同期均值11%。1Q 政府债合计新增3.87 万亿，同比多增2.5 万亿，年初以来政府债发行节奏前置对社融扩张形成强支撑。
（4） 直接融资：3 月企业债券、股票融资分别新增-905、413 亿，同比少增
5142 亿、多增186 亿。3 月企业端呈现明显债贷“跷跷板”效应，考虑年初以来广谱利率上行背景下企业债券融资成本上行，部分企业资金获取渠道或自直接融资转向间接融资。3 月3Y、5Y 期中票利率日均分别为2.07%、2.18%，较年初上行21bp、19bp，债市波动情况下，部分企业切换债贷融资方式。
五、 M1 增速超预期反弹，M2 增速相对稳定
3 月M2 同比增速7%，M1 增速1.6%，M2 与M1 增速剪刀差5.4pct，环比2月收窄1.5pct，货币活化程度边际提升。
M1 增速1.6%，环比2 月提升1.5pct，出现明显反弹态势。3 月M1 新增4.05万亿，同比多增1.6 万亿，增量明显高于2020-2024 年同期均值2.59 万亿。3月末财政开支强度加大，政府存款向居民、企业端转移，对M1、M2 读数形成支撑。同时，年初以来政府债发行提速，1-3 月地方债累计净融资2.6 万亿，同比多增1.7 万亿，其中用于置换存量债务的特殊再融资债累计净融资1.3 万亿，同比多增1.2 万亿。伴随政府债资金拨付落地，城投等相关企业账面资金情况或有所改善。此外，注意到今年2 月，居民活期存款负增长，M1 当月减少3 万亿，创近年同期新低。基数效应叠加季节性因素影响，3 月M1 出现较大幅度正增长，增速自年初明显反弹。
M2 增速相对稳定。3 月M2 新增5.5 万亿，同比多增3048 亿，月末增速7%，同2 月末持平。3 月M2 增长稳健主要有两重力量支撑：一是季末财政多支少收，推动M2 扩容，2020-2024 年3 月财政存款增量均值7341 亿，环比2月少增7039 亿；对应看居民、企业存款端，3 月增量均值分别为2.5、2.4 万亿，同比多增1.2、3.2 万亿。今年3 月财政存款减少7710 亿，同比多减49亿，季末财政“补水”对M2 增长形成一定驱动。二是季末理财资金回表推动M2 扩容。 普益数据显示，截至4 月7 日统计，3 月末全市场理财规模28.9 万亿，较2 月末减少9923 亿，规模同比多减974 亿，季末理财资金回流强度较去年同期略多。
3 月人民币存款新增4.25 万亿，同比少增5500 亿，月末增速6.7%，环比2月末回落0.3pct。结构层面：
（1）居民存款新增3.09 万亿，同比多增2600 亿。1Q25 居民存款新增9.22万亿，同比多增6600 亿；居民贷款新增1.04 万亿，同比少增2900 亿，居民端存款增长稳定，信贷投放相对承压，就业、收入等长周期变量待改善，居民储蓄意愿较高，加杠杆诉求较低。
（2）企业存款新增2.84 万亿，同比多增7675 亿。1Q25 企业存款合计新增1.74 万亿，同比多增1.52 万亿。考虑今年地方隐债化债进程加快，地方特殊再融资债发行提速，相关资金拨付落地推动城投等企业账面资金情况改善。
（3）财政存款3 月减少7710 亿，同比多减49 亿，1Q 季内财政存款合计新增8190 亿，同比多增1.1 万亿。社融口径1Q25 政府债新增3.87 万亿，同比多增2.5 万亿，年初以来政府债供给放量，带动财政存款同比较大幅度多增。
（4）非银存款3 月减少1.4 万亿，同比多减1.26 万亿，构成月内存款增长主要拖累项。1Q 非银存款合计新增3090 亿，同比少增1.25 万亿，去年末同业活期存款纳入自律机制管理后，部分非银存款流向表外资管产品等领域，这一影响在1Q 仍有延续。
六、 风险提示
经济恢复节奏偏慢，市场预期难以改善，居民消费购房需求不振，信贷社融数据持续走弱。