保险行业2025Q1前瞻：利率波动影响业绩增速 寿险保费或分化
2025Q1，长端利率波动上行，十年期国债到期收益率季度末为1.81%，较2024年底上行14bps。2023 年以来，长端利率加速下行，险企配置策略中多次提及对债券波段机会的重视。截至2024 年底，国寿/平安/太保/新华/人保/财险债券投资中FVTPL 即交易盘占比分别为14.2%/19.6%/16.7%/15.1%/16.7%/19.3%。
但在一季度长端利率反弹背景下，交易盘债券浮亏或带来短期业绩压力。假设交易盘债券价值下跌一个点，对应上述险企浮亏56/97/27/13/13/5 亿元，对应净利润增速影响由大到小依次为国寿、平安、新华、太保、人保、财险。
一季度权益市场成交活跃，人工智能、人形机器人等板块受资金热捧，整体呈现以科技为主的结构性行情。从大盘表现看，沪深300 指数2025Q1 收跌1.21%，但科创50 指数收涨3.42%。A 股红利指数表现相对平淡，收跌4.41%，但港股红利走出相反趋势，恒生高股息率指数收涨3.8%。我们认为，险资哑铃型结构配置或有望把握结构性行情，同时险资港股举牌等信号亦有望分享港股红利收益。截至2024 年底，国寿/平安/太保/新华/人保/财险股票投资中FVTPL占比分别为83.6%/39.8%/70.2%/82.1%/54.6%/19.6%。假设FVTPL 股票整体价值上涨一个点，对应上述险企浮盈31/17/18/14/3/1 亿元，对应净利润增速贡献由大到小依次为新华、太保、国寿、平安、人保、财险。
人身险：分红险转型首年，开门红成绩分化。2025 年1-2 月，人身险公司原保费收入合计1.2 万亿，同比-2.6%。增速主要受寿险影响，1-2 月寿险累计1.02万亿，同比-3.5%。但环比来看，累计保费降幅有所收窄。上市险企方面，太保寿实现累计保费690 亿元，同比+9.1%；新华511 亿元，同比+29.1%；二者均与行业趋势分化显著，或体现产品与定价策略差异性。均衡量价增长，考虑预定利率下调、代理人报行合一及结构优化，上市险企整体一季度NBV 增速或于10%左右。
财产险：保费稳健增长，COR 或有优化。2025 年1-2 月，财产险公司原保费收入合计3202 亿元，同比+4.7%，其中车险同比+4.4%。太保财1-2 月实现397亿元，同比+1.9%，增幅较1 月（+5.1%）有明显收窄。我们认为，财险行业规模效应显著，预计头部将维持市占率，保费基本实现稳健增长。盈利关键仍在于成本管控，Q1 灾害同比相对范围较小、频次较少，预计整体有望实现COR优化，或于96%-98%之间。
投资建议：近期关税冲突升级，大盘调整明显，短期对保险板块投资端产生较大压力，整体估值或回调。从业绩表现来看，Q1 受长端利率波动上行影响利润增速或承压，但科技板块风格轮动或为进取型险企投资端减压。长期来看，利率波动上行或带来债券配置盘机会。进一步地，我们认为在新的投资收益率假设下，EV 置信度明显上升。若股息策略持续坚挺并支撑净投资收益率，投资收益率假设有望得到持续正向验证，从而带动保险板块估值修复。
当前PEV 估值：友邦1.01x、国寿0.70x、平安0.62x、太保0.50x、新华0.57x、阳光0.37x。PB 估值：财险H1.05x、人保A1.06x、人保H0.56x、众安H0.65x。
我们的推荐顺序是：平安、太保、财险H、国寿、新华。
风险提示：长端利率下行、权益市场震荡、自然灾害加剧、转型不及预期