房地产行业专题研究：从楼市三元结构看房价企稳方向

房价本质是不同人群购买出来的结果，过往房产被赋予了更多的金融属性，因此每逢楼市下行周期，降低利率、放松限购等政策刺激效果较为明显，这背后是多数人将房产视为投资品。而本轮周期房产逐步回归居住属性，如果将房产视为消费品，其价格逻辑将更多对应到不同人群购买力的变化，因此未来楼市不同人群温差以及微观个体与宏观数据的体感差异可能会长期存在。
房价究竟跌了多少？传统观察视角更多侧重城市月均房价变化，但房产是非标品，这一数据会更多受到成交结构的影响，简单讲这个月改善卖的多，房价会偏贵，刚需卖的多，房价会偏便宜，而这并非房价真实在涨/跌。理想观察指标应当聚焦同一样本在不同时期的成交价格变化，但实践起来难度较高，基于数据可得性，我们暂且将视角聚焦在各小区的成交均价变化，相较2021Q2 高点，2025Q1 上海各住宅小区成交均价的累计跌幅集中在20%左右。
为进一步观察不同需求在本轮周期发生的分化，我们以北京和上海不同总价段为基准，把房产定义为刚需、刚改、改善三元结构。刚需总价段以300 万以下为主，占楼市体量约50%-60%，是楼市基石量，其调整时间更早，目前已接近触底，尤以租售比在2-2.5%的老破小更为明显；刚改总价段以300-800 万为主，占楼市体量约30%，客户画像以中产为主，受价格因素更为敏感，目前尚处调整期；改善以800 万为界限，占楼市约10%，此部分产品成交价格离散性更大，观察价格中枢同样趋稳。
展望后市，随着K 型分化的两端刚需和改善逐步稳定，楼市将从过往单一的“资本利得”属性过渡至多种属性并存的状态。核心城市核心地段核心品质仍具有“资本利得”属性，较核心城市较核心地段人口密集区域偏向“票息收益”属性，其余多数房产回归消费属性。
【配置建议】
在此过程四类主线逻辑值得关注：1、产品溢价能力强，能够持续拿优质土储改善土储结构，如【绿城中国】、【招商蛇口】等；2、持有型物业经营能力强，具备稳定现金流发展，如【华润万象生活】、【龙湖集团】等；3、重启扩表周期，而估值仍处低位，估值修复预期空间更足，如【金地集团】、【中国海外宏洋集团】等；4、头部央国企物业公司，如【绿城服务】、【招商积余】等。
【风险提示】
楼市样本有限、外部环境波动、地产政策等